中泰证券-复星医药-600196-全年研发投入达25亿，2019年创新药进入收获期-190326

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        投资要点
        事件：2019  年  3  月  25  日，公司发布  2018  年年度报告。2018  年公司实现营业收入  249.18  亿元，同比增长  34.3%；实现归母净利润  27.08  亿元，扣非归母净利润  20.90  亿元，分别同比下降  13.3%、10.9%。经营性现金流量净额为29.50  亿元，同比增长  14.34%。拟  10  股派  3.2  元。
        创新趋势继续，2018年全年研发投入达到  25亿元、同比大幅增长  63.92%。创新研发和业务布局的投入上升、参股公司亏损等因素影响了  2018  年公司归母净利润增长。2018  年全年研发投入达到  25  亿元，其中研发费用共计  14.80  亿元、同比增加  4.53  亿元、增长  44.14%；研发费用增长对净利润的影响约  14%左右。研发投入占公司收入比重已超过  10%，2019  年公司创新药逐步进入收获期。（1）生物药：率先取得突破，国产首个生物类似药——利妥昔单抗已获批上市；此外已有  5  个产品进入临床Ⅲ期（包括已获批的利妥昔单抗类似药），处国内生物类似药开发第一梯队。（2）细胞治疗-复星凯特：携手  Kite  Pharma  共同打造的免疫治疗产业平台复星凯特的首个产品  FKC876    已获批进入临床，预计顺利有望于  2019-2020  年完成临床试验。（3）小分子创新药-复创医药等：已有  9  个小分子创新药产品（包括  1  个改良型新药）、9  个适应症于中国大陆获临床试验批准。
        医药工业板块受研发投入加大和奥鸿药业影响利润小幅下滑。医药工业实现营业收入  186.81  亿元，同比增长  41.57%。实现分部业绩  17.85  亿元，同比下降  4.05%；实现分部利润  17.55  亿元，同比下降  4.51%。毛利率65.09%，同比减少  1.33  个百分点，主要是  Gland  Pharma  并表影响。Gland  Pharma  2018  年实现营业收入  19.12  亿元、同比增长  26.62%，净利润  2.83亿元、同比增长约  39.92%。我们预计非布司他片（优立通）、  匹伐他汀钙片（邦之）、富马酸喹硫平片（启维）、抗结核系列、青蒿琥酯针剂以及  Gland  Pharma  的万古霉素、依诺肝素钠等继续保持高速增长。非布司他片（优立通）、匹伐他汀（邦之）、富马酸喹硫平片（启维）、万古霉素销量增长分别为  146%、213%、37%、80%。奥德金（小牛血清去蛋白注射液）受销售环境影响销售规模下滑较为明显，导致奥鸿药业净利润下滑  39%。
        医疗服务业务受和睦家投入拖累增速，剔除后利润同比增长  19.5%。医疗服务业务实现收入  25.63  亿元，同比增长  22.72%；实现分部业绩  3.01  亿元，同比增长  3.83%；实现分部利润  2.09  亿元，同比减少  6.59%。净利润同比减少主要是由于联营企业和睦家医院在上海浦东、广州及北京新院建设的前期投入导致经营亏损扩大。剔除和睦家医院影响后，医疗服务分部利润同比增长  19.51%。毛利率  26.34%，同比下降  1.55  个百分点，预计主要是盈利能力较强的禅城医院上半年收入和利润表现一般影响。
        达芬奇手术量和体外诊断业务保持良好增长。医疗器械与医学诊断业务实现营业收入  36.39  亿元，同比增长  13.22%；实现分部业绩  5.58  亿元，同比增长  16.31%；实现分部利润  4.40  亿元，同比增长  13.48%。毛利率48.11%，同比减少  1.14  个百分点。
        2018  年国药控股实现营业收入  3,445    亿元、净利润  94  亿元、归属净利润58  亿元，同比（上年同期数经重述后）增长  11.73%、8.53%和  4.67%。
        盈利预测与投资建议：我们预计  2019-2021  年营业收入分别为  291.13  亿元、359.53  亿元、429.16  亿元，同比增长  16.83%、23.50%、19.37%；归母净利润分别为  34.81  亿元、43.27  亿元和  54.64  亿元，同比增长28.55%、24.29%、26.28%；对应  EPS  分别为  1.36、1.69  和  2.13  元。公司是国内创新药龙头企业之一，主业增长较为稳健、估值便宜，2019  年起创新药逐步进入收获期，维持“买入”评级。
        风险提示：外延并购不达预期；新药研发失败的风险；化学仿制药带量采购降幅和范围超预期的风险。