光大证券-中国太保-601601-2018年报点评：评保险经营稳健，投资行业领先-190326

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        ◆事件：2018  年公司收入同比增长  10.8%至  3,544  亿；归母净利润同比增长  23%至  180  亿，其中寿险增长  39%至  140  亿，产险下降  6.9%至  35  亿。年度现金股利  1  元/股（含税）。
        ◆NBV  增速逐季改善，业务结构持续优化：2018  年寿险新业务价值同比增长  1.5%至  271  亿，内含价值同比增长  21%至  2,584  亿。主要是受益于业务结构优化，新业务价值率提高  4.3ppts  至  43.7%（人保  32.7%  /平安  43.7%/新华  47.9%），推动新业务价值增速逐季回升。公司个险新单同比下降  5.6%，但续期业务增长  26%，拉动效应显著。公司推行渠道建设，月均人力同比下降  3.1%至  85  万人，但每月人均首年佣金同比增长  6.5%至  1,058  元，实现代理人队伍提质增效。随着公司持续推进结构优化及人均产能提升，预计2019  年公司新业务价值同比增长  13%，内含价值同比增长  24%。
        ◆车险份额回升，产险综合成本率改善：2018  年公司产险收入增长  12.6%至  1,178  亿，其中车险增长  7.5%（人保+4%/平安+7%），实现份额回升；非车险增长  30.8%，其中农险（+55%）、保证险（+123%）等新兴领域快速发展。公司交叉销售成效显著，寿险营销员贡献车险销售收入  86  亿，同比增长  14.3%。产险综合成本率改善  0.3ppts  至  98.4%（平安产险  96.0%/人保财险  98.5%），主要是综合赔付率下降  3.6ppts  至  56%。但综合费用率上升  3.3ppts  至  42%，我们认为主要是市场竞争加剧。随着公司加大新业务拓展，推进交叉销售，预计  2019  年公司产险收入同比增长  13%。
        ◆资产规模快速增长，投资收益率稳健：受益于第三方管理资产同比增长40%，公司管理资产规模增长  20%至  1.7  万亿。2018  年公司净投资收益率下降  0.5ppts  至  4.9%，总投资收益率下降  0.8ppts  至  4.6%（平安  3.7%/新华  4.6%/人保  4.9%）。在  2018  年股市下行的环境下，公司加大固定收益类资产配置，降低权益类占比  2.1ppts  至  12.5%（人保  11%/平安  13%/新华17%）。2019  年以来随着股市表现强劲，权益类投资有望贡献收益率弹性。
        ◆维持“买入”评级，上调目标价至  39.58  元：公司寿险业务持续优化，产险非车险增速亮眼，股权投资收益率受益于股市回升。公司当前估值  2019年  PEV    0.7x，处于历史低位。上调公司盈利预测，预计公司  2019-2021年净利润分别为  221、250、280  亿（原预计  2019、2020  年分别为  189、217  亿），将目标价由  39.31  上调至  39.58  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：宏观经济大幅下行；保费增长不及预期；市场大幅波动