华泰证券-宁沪高速-600377-车流量增速放缓，业绩略低于预期-190325

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        2018  年，收入同比+5.43%，归母净利同比+21.98%，业绩略低于预期
        3  月24  日，公司发布2018  年财报：1）营业收入同比增长5.43%至99.69亿元，归母净利增长21.98%至43.77  亿元，扣非净利增长8.08%至38.54亿元；2）业绩略低于预期（我们盈利预测为45.54  亿元）。2018  年盈利增长主要来自：并表瀚威公司确认一次性收益、业绩低基数、房地产交付释放业绩、车流量内生增长。我们预计2019-2021  年EPS  至0.80/0.89/0.94元/股，调整目标价至10.60-10.70  元，维持“增持”评级。
        客货车流量增速放缓，镇丹高速开通初期带来亏损
        受经济下行等因素影响，公司客货车流量增速放缓。2018  年，公司通行费收入同比增长5.01%。核心路段沪宁高速客车、货车流量同比增长5.83%、1.44%，增速较2017  年降低2.72、6.16  个百分点。镇丹高速于2018  年9月开通运营，尚处于培育期，2018  年亏损约2,034  万元。公路配套服务业务效益持续改善，主要来自油品毛利率提高、服务区经营权改革。2018  年，油品毛利率同比提高5.95  个百分点，使该业务营业利润增加约4,600  万元。
        瀚威并表一次性收益贡献主要利润增量
        2018  年，因合并瀚威公司，公司确认一次性投资收益约4.31  亿元，占净利增量的54.58%。因宁连公路潘家花园站撤站，公司在2017  年确认一次性资产减值损失2.18  亿元，使业绩基数较低，该事件影响净利增量的27.60%。因苏州南门项目交付，公司房地产业绩大幅增加。2018  年，房地产业务实现收入10.04  亿元，同比增加4.95  亿元，地产子公司宁沪置业实现净利润1.53  亿元，同比增加4,392  万元，占净利增量的5.57%。
        因新建高速公路，2019-2020  年资本开支较重
        公司正在新建3  个高速公路项目，总投资约198  亿元。截至2018  年末，五峰山、常宜、宜长项目的进度分别为53.68%、54.14%、35.70%。因总投资规模较大，我们预计：1）现金流：2019-2020  年的资本开支仍较高，公司短期现金流受影响；2）盈利端：因财务费用资本化，建设期对公司净利润的影响较小；3）时点：由于前景最好、投资规模最大的五峰山项目要到2020  年通车，我们预计新路产大幅贡献盈利的时点要到2021  年或以后。
        调整目标价至10.60-10.70  元，维持“增持”评级
        考虑镇丹高速开通初期尚未盈利，我们调整2019/20  年归母净利预测至40.10/44.96  亿元（前次41.80/  44.76  亿元），并首次引入2021  年预测47.18亿元。公司宣布2018  年度每股分红为0.46  元，约合股息率4.6%（收盘价20190322）。我们预计，公司在2019/20/21  年度的每股分红稳健增长，分别为0.48、0.50、0.52  元。我们调整目标价至10.60-10.70  元，基于：1）可比公司估值为11.6x2019PE，考虑公司分红率较高，为高股息属性给予15%溢价，基于13.3x2019PE  估算目标价10.60  元；2）DCF：基于WACC=7.66%（前次8.01%）测算目标价10.70  元。维持“增持”评级。
        风险提示：长三角经济下滑、车流量增速低于预期、房地产销售低于预期。