华泰证券-国元证券-000728-经纪投行拖累业绩，稳健转型发展-190326

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        经纪投行拖累业绩，稳健转型谋长远发展
        2018  年实现归母净利润6.7  亿元，同比-44.4%；实现营业收入25.4  亿元，同比-27.7%；EPS  为0.20  元，拟每10  股派发现金股利1.50  元（含税）；加权ROE  为2.70%，业绩略好于我们此前预测。综合看来，公司经纪投行收入下滑、叠加利息支出增加拖累业绩。但Q4  自营业绩表现较优，单季度归母净利润3.42  亿元，占全年归母净利润51%。因此全年经营情况略好于此前预期。预计2019-2021  年EPS0.32/0.40/0.47  元，BPS7.65/7.81/8.00  元，维持增持评级，目标价12.24  -  13.01  元。
        经纪业务推动财富管理转型，证券信用积极防范化解风险
        经纪业务以发展基础客户和基础资产、抢占市场份额为核心，全年新开户同比上升7%。以投顾业务为抓手，积极探索财富管理，并加大产品内设外引力度。受交投低迷和净佣金率下滑影响，公司2018  年经纪净收入5.52亿元，同比-26.4%。证券信用业务积极防范和化解项目风险，保障业务平稳发展。2018  年末股票质押式回购余额同比+21%，市场份额1.4%；融出融券融出资金同比-29%，市场份额1.2%。2018  年利息净收入5.40  亿元，同比-35.9%，主要受利息支出增长拖累。
        “投行+投资”模式日趋成熟，自营优化结构业绩回暖
        投行业务加快各类项目推进，稳固首发项目优势，强化再融资、并购重组项目储备，坚持股债并举的思路。受监管趋严、节奏放缓等因素影响投行业绩承压，2018  年投行净收入2.92  亿元，同比-38.5%。自营投资积极调整投资结构，在严格控制风险的前提下，增加固收类投资规模；逐步减少权益类投资规模，降低业绩波动；丰富量化投资策略。受股市大幅下跌影响，2018  年自营净收入（投资净收益+公允价值变动收益-对联营合营投资收益）9.05  亿元，同比-19.0%，较2018  年前三季度同比-44.8%大幅改善。
        资管转型回归主动管理，国际业务全面扎实开展
        资管顺应监管及市场形势的变化，积极转型回归主动管理，丰富产品线。年资管净收入0.97  亿元，同比-15.7%。2018  年末母公司资管规模同比-21.3%，集合和定向类规模均有所下降。公司通过子公司国元国际布局国际市场。投行业务收入与规模同步增长；经纪业务布局财富管理；资管业务收入增长41%；自营业务开启海外美元债券投资，开辟利润增长点、降低收入波动。2018  年境外业务收入1.68  亿元，占营收比例6.6%。
        背靠安徽省国资委，地域优势鲜明，维持增持评级
        公司背靠安徽省属金控平台国元金控，地域优势鲜明。因市场环境边际改善，上调公司盈利预测，2019-2020  年EPS0.32/0.40  元（前值0.16/0.18  元），2021  年0.47  元，对应  PE32、25  和21  倍。预测  2019-2020  年BPS7.65/7.81  元（前值7.57/7.68  元），2021  年8.00  元，对应  PB  1.31、1.28  和1.25倍，可比公司2019PBwind  一致预期平均数1.46。考虑公司股东优势显著，给予溢价至2019PB1.6~1.7  倍，目标价12.24  -  13.01  元，维持增持评级。
        风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。