西南证券-万科A-000002-先为不可，回归基本盘-190326

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        业绩总结：公司公布年报，2018  年实现营业收入  2,976.8亿元，同比增长  22.6%；实现归母净利润337.7  亿元，同比增长20.4%；拟每10  股派送股息10.7  元（含税）。
        业绩基本符合预期，净利率稳中有升。公司2018  年业绩相当于我们此前预测的95.6%，表现基本符合预期。地产开发业务结算毛利率提升3.9  个百分点至29.7%，带动了公司整体净利率提升1.2  个百分点至16.6%。其他影响业绩的因素：1）少数股东权益同比增长69.2%至155.0  亿（而来自联合营企业的投资收益为62.8  亿，同比增长37.4%）；2）人民币贬值导致汇兑损失约13.2  亿；3）融资规模的增加导致利息净支出增长178.6%至43.4  亿；4）计提存货跌价准备影响业绩约6.0  个亿。另外，2018  年末公司已售未结金额5307.1  亿元（+28.1%）。
        地产销售增长放缓，拿地依然偏重一二线。2018  年公司完成销售6,069.5  亿（+14.5%），销售单价15,000  元每平米（相比同期结算单价增长15.7%），增速较2017  年的45.3%明显放缓，市占率为4.1%（同比仅提升0.1  个百分点）。公司拿地偏重一二线，按权益拿地金额口径2018  年81.4%的新增土储位居一二线。截止2018  年末，公司土储（含旧改）权益建面约9329.4  万方（其中26.7%为2018  新增）。2019  年计划新开工和计划竣工面积相比2018  年实际情况分别增长20.6%和11.6%，公司货值铺排依然较为积极。
        物业、长租、商业、物流等业务表现抢眼。公司的非住宅业务规模很大，大部分具备分拆上市的基础。万科物业连续9  年稳居行业综合实业第一，2018  年收入98.0  亿；“泊寓”长租公寓覆盖35  城市，累计开业超过6  万间，为国内集中式租赁公寓规模第一；商业方面，公司管理的建面1300  万方（其中印力管的近1000  万方）；万纬物流已成为国内领先的物流服务商，2018  年新增项目快速上量，年末累计进入42  个城市，获取124  个物流地产项目，可租赁建面达到971  万方（约50%的项目在运营中）。
        盈利预测与评级。预计2019-2021  年EPS  分别为3.82  元、4.43  元、5.08  元，对应的PE  分别为7.4X、6.4X  和5.5X，考虑到公司回归基本盘，财务指标安全稳健，新业务存在分拆提估值的可能，给予公司2019  年9  倍估值，对应目标价34.38  元，维持“买入”评级。
        风险提示：销售增长或低于预期、园区地产协同效应持续性或不强等。