天风证券-浦发银行-600000-息差触底回升，资产质量改善-190326

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        事件：3  月  25  日，浦发银行披露  18  年年报。2018  年实现归母净利润  559.1亿元，YoY  +3.1%；营收  1715.4  亿元，YoY  +1.7%；ROE  达  13.14%，同比下降1.31  pct.。18  年末，不良率  1.92%，较年初下降  22P。
        点评：
        低市场利率下多做同业负债，拉动净息差继续走阔
        18  年净息差为  1.94%，比  17  年增加  8BP。向贷款业务回归，提振资产端收益率。18  年全年贷款  YoY  +11.1%，投资  YoY  -8.64%，而  18  年贷款平均收益率比投资高  1  pct.左右，资产端整体收益率得到提升。18  年整体负债成本率2.53%，与  17  年持平。虽然存款成本有所上升，但  18H2  资金市场利率走低，使得  18  年全年发债和同业融资的成本，比  18H1  低  32BP。结构来看，18年底存款比年初增  1891  亿，但  18Q4  环比减少  476  亿，而同业融资比年初减少  3016  亿，但  18Q4  环比增加  1730  亿，18Q4  发债融资占到全年的  62%，表明  18H2  浦发抓住了低利率机会，充分发挥同业负债的降成本功效。
        提升零售战略地位，存款增长提供新动能
        18  年继续重视“零售提收益、增存款”战略。存款增速稳步回升。18Q4贷存比环比上升  4.34  pct.到  110%，在流动性监管约束下，存款增速或构成贷款增速的瓶颈，但好在存款增速已从  16-17  年的  1.62%、1.20%的颓势中走出，并呈现稳步上升之势，支撑业务向传统存贷款回归：18  年贷款  YoY  +11.10%，存款  YoY  +6.22%。零售战略地位提升，有望成为新的增长极。18年个贷同比增速  19.41%，对公则是-0.11%，零售贷款占比提升至  42%；而对公个贷收益率  6.35%，高于对公  1.67  pct.，将有效提振贷款端收益。18年个人存款增速  21.20%，公司存款增速  0.48%，零售存款成存款扩张主力。
        资产质量持续改善，500  亿可转债令资本更充裕
        2018  年末不良率  1.92%，比年初下降  22BP。信用卡不良率较年初上升  49BP到  1.81%，主要是  16-17  年信用卡透支激进高增所致（增速高达  161%和57%）；尽管  18  年流通户数增长了  29%，但户均透支余额却从  1.83  万降至1.48  万，或表明额度在边际收紧，使总透支额增速降至  3.6%，料其资产质量后续将企稳。各潜在不良指标继续下降，关注率、逾期率、逾期  90+比例分别比年初下降  33BP/39BP/23BP，其中逾期率仅比不良率高  49BP.。18  年末拨备覆盖率保持平稳，拨备计提和不良处置恢复到正常力度，亦表征其资产质量问题已基本可控。500  亿可转债发行在即，资本更加充裕。一级资本充足率  10.79%，高出监管红线  2.29  pct.，较为充裕；另外，500  亿可转债已获银保监会批准，若成功发行并转股，三个资本充足率均可提升  116BP。
        投资建议：息差触底回升，资产质量改善
        受益于市场利率下行而负债成本趋降，息差走阔；成都分行案的影响已基本  消  化  ，  资  产  质  量  持  续  向  好  。  预  计  19-21  年  归  母  净  利  润  增  速  为4.5%/5.6%/7.0%，对应  EPS  为  1.99/2.10/2.25  元，给予目标价  13.84  元，对应  0.92  倍  19  年  PB，维持增持评级。
        风险提示：资产质量问题并未完全出清；负债成本抬升风险等。