东方证券-峨眉山A-000888-索道回暖抵御门票降价影响，全年费用管控成效显著-190327

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        公司发布年报，2018年全年实现营业收入  10.72亿元/-0.62%，实现归母净利润2.09  亿元/+6.42%，  全年接待游客329.5  万人次/+3.2%，  实现毛利率42.58%/-0.04pct，归母净利率19.51%/+1.29pct。
        核心观点
        单四季度营收在票价下行压力下依旧显著回升，预计与公司四季度宣传及促销力度加大有关。拆分季度数据看，公司单四季度实现营收2.25  亿元/+2.2%，环比增速提升5.9pct，营收企稳回升，但归母净利润仅0.4  亿元/-10.4%，归母净利率同比下滑2.5pct，主要由于费用端单季度大幅增长导致销售费用率/管理费用率同比提升3.9pct/4.4pct。预计公司四季度淡季不淡与景区宣传及促销等活动力度加强带来的费用端大额投入有关。
        索道业务增长超预期，门票业务承压但依旧维持稳定增长。拆分公司各业务营收情况，全年索道业务实现3.14  亿元/+8.2%，  16/17  年同比增长-8.2%/-0.4%，增速大幅超预期，索道搭乘率显著提升，预计主要来源于万年索道整改后带来运力及体验的双重改善；门票业务实现营收4.74  亿元/+3.49%，在9  月20  日景区旺季门票下调至160  元后依旧维持营收端稳步增长；宾馆酒店及旅行社业务表现相对不佳，实现营收1.83  亿元/369.94  万元，同比减8.46%/42.36%。
        四季度费用增长不改全年费用率改善趋势，公司控费举措成效显著。2018年全年归母净利率改善明显，主要来源于公司控费举措带来的费用端下降，全年销售费用率/  管理费用率分别为3.1%/13.89%  ，  同比降低0.93pct/0.14pct。自2017  年管理层换届，公司整体运营效率得到显著提升，对冲短期营收下滑的风险，维持净利润稳定增长水平。
        看中长期，景区旅游业态丰富化+交通改善将带来更大成长。放眼未来，公司改善空间大，有望从两个方向突破现有客流增速放缓的制约：1.突破旺季瓶颈并提升休闲游属性：“只有峨眉山”演艺项目预计2019  年可投入使用，演艺项目进一步丰富了景区业态内容，增强了休闲游属性；2.“蜀道难”制约正在突破，淡季营收弹性有望释放。西成高铁已投入使用，成贵高铁预计2019  年开通，未来随着交通改善的不断落实，景区对周边省市消费者的吸引力将显著提升，周末游等淡季客流弹性有望得到释放。
        财务预测与投资建议
        由于18  年旅行社及酒店经营增速放缓，我们调整19-21  年EPS  预测为0.42/0.45/0.47  元（不考虑公司演艺项目贡献），调整前19-20  年EPS  为0.47/0.51  元，使用可比公司估值法给予19  年23  倍PE，目标价9.66  元，维持买入评级。
        风险提示
        自然灾害、高铁通车后客流量低于预期、大小循环进展低于预期等。