财通证券-长城汽车-601633-业绩符合预期，产品结构持续优化-190327

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        事件  ：
        公司发布  2018  年年报：2018  年实现营业收入  992.3  亿元，同比下滑1.9%;归母净利润  52.1  亿元，同比增长  3.6%；扣非净利润  38.9  亿元，同比下滑  9.5%；拟每股派发现金红利  0.29  元（含税）。            
        销量表现优于车市，业绩符合预期
        2018  年国内车市景气度较为低迷，汽车销量同比下滑  2.8%，乘用车销量同比下滑  4.1%。公司  2018  年整体销量  105.3  万辆，尽管同比微跌1.6%，但仍优于车市整体表现。其中哈弗系列销量  76.6  万辆，同比下滑  10.1%，有所承压，主要受  H2  销量大幅下滑影响。皮卡销量  13.8万辆，同比增长  15.2%，为公司销量优于行业的主要贡献。欧拉销量3515  辆，为全新增量贡献。公司营业收入下滑幅度基本与销量下滑幅度接近，在行业整体较为低迷的情况下表现尚可。整体而言，公司营收与净利润符合我们预期。
        促销影响毛利率，费用率显著下降
        公司  2018  年毛利率  16.7%，较  2017  年下滑  1.7pct，主要原因为国内车市景气度下行导致竞争加剧，公司加大终端优惠让利消费者。公司2018  年三费率  7.  6%，同比下滑  1.8pct。其中销售费用率  4.  6%（+0.2pct），主要为世界杯期间促销费用增加所致；管理费用率  1.  7%，与同期持平；财务费用率-0.5%（-0.6pct），主要原因为收到履约保证金利息收入所致；2018  年公司研发支出  39.6  亿元，同比增长  17.7%（56%资本化），研发费用率  1.8%。我们认为，随着车市回暖竞争缓和，公司终端让利有望收回，叠加产品结构改善，毛利率有望企稳回升。
        盈利预测与投资建议
        预计公司  2019～2021  年  EPS  分别为  0.73  元、0.85  元、0.93  元，对应2019～2020  年  PE  分别为  10.7  倍、9.1  倍、8.4  倍。上调公司评级为“增持”。
        风  险  提  示:国内汽车行业景气度不及预期；公司产品销量不及预期。