华泰证券-香飘飘-603711-不负众望，果汁茶实现高增长-190328

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        香飘飘2018  年收入32.51  亿元（+23.13%），净利3.15  亿元（+17.53%）
        香飘飘于3  月27  日发布年报，2018  年实现销售收入32.51  亿元，同比增长23.13%。实现归属于上市公司股东净利润3.15  亿元，同比增长17.53%。18Q4  单季实现销售收入15.71  亿元，同比增长20.85%。实现归属于上市公司股东净利润2.31  亿元，同比增长24.07%。公司的业绩符合我们此前的预期。预计2019~2021  年公司EPS  分别为0.96  元，1.30  元和1.63  元，维持“买入”评级。
        果汁茶淡季不淡，18Q4  快速放量，环比18Q3  增长158%
        果汁茶最初于2018  年7  月推出，定位为“新一代茶饮”，具体包括“金桔柠檬”、“桃桃红柚”和“泰式青柠”三个口味。产品以差异化的杯装形式，更高的包装颜值、更高的果汁含量、更丰富层次的口感及“真茶真果汁”的定位获得了终端消费者的正面反馈。2018  年果汁茶实现收入2.01  亿元，其中18Q4  单季实现收入1.45  亿元，环比18Q3  增长158%。
        果汁茶是强化公司与经销商关系，推进经销商一体化建设的重要武器
        香飘飘过往的冲调类产品季节性较为明显，公司与经销商在Q2  和Q3  的淡季期间互动相对较少。果汁茶作为即饮产品，消费旺季刚好与冲调类产品的淡季相重合。公司有望以果汁茶作为支点，推进公司经销商一体化的进程。公销售的同时，也可以促进原有冲泡奶茶的销售表现。
        广东和天津果汁茶产能的陆续投产将缓解当前的供给短缺
        由于果汁茶产品在短时间内快速放量，公司在浙江湖州的液体奶茶工厂在存在供给缺口，同时浙江湖州工厂生产的产品覆盖华北和华南市场存在运输路途较远，经济性相对较差的情况。2018  年公司着力推进浙江湖州第三条果汁茶生产线的扩建，以及广东和天津果汁茶产能的建设工作，待新增产能在2019  年陆续投入运行后，香飘飘在华东、华北和华南市场的覆盖能力将显著增强。
        看好果汁茶带来的收入弹性和渠道优化，维持“买入”评级
        考虑到果汁茶在18Q4  淡季的快速放量，我们小幅上调盈利预测，预计2019~2021  年销售收入分别达到45.30  亿元（上调2%），58.83  亿元（上调2%）和71.06  亿元，分别同比增长39.33%，29.88%和20.77%。归母净利润分别达到4.04  亿元（上调3%），5.44  亿元（上调1%）和6.85  亿元，分别同比增长28.53%，34.59%和25.83%。可比公司平均估值水平为2019  年26  倍PE  估值，考虑到香飘飘净利润的复合增速显著高于可比公司，我们给予其45%~50%估值溢价，对应37.7~39.0  倍PE  估值，目标价范围为36.19~37.44  元，维持“买入”评级。
        风险提示：果汁茶需求不达预期；市场竞争激烈程度超预期；食品安全。