国海证券-南大光电-300346-年报点评：多维业务积极推进，半导体材料国产先锋-190328

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        事件
        南大光电2018  年度报告显示，2018  年实现营业收入2.28  亿，同比增长28.76%；实现归母净利0.51  亿，同比增长51.43%；销售毛利率52.23%，比上年同期增长3.3  个百分点，销售净利率24.31%，比上年同期增长4.11个百分点。公司2018  年利润分配预案为每10  股派发现金红利0.40  元，以资本公积金向全体股东每10  股转增5  股。
        此外，公司今天还发布了2019  年一季度业绩预告，一季度预计实现归属于上市公司股东的净利润为1500-1800  万元，比上年同期增加约：42.22%-70.67%。
        投资要点：
        高纯特气快速成长为公司业绩飞跃的第二担当。2018  年公司电子特气（高纯磷烷和砷烷）实现营业收入0.78  亿，比上年同期大幅增长116.67%。电子特气自2013  年“02  专项”立项以来，经过多年潜心研发，纯度已达6N  级别，实现了在LED  行业的快速导入，并且在IC  行业也开始逐步替代海外产品，已成为公司新的利润增长点。公司2017  年年报第一次对特气单独列项，当时占总营业收入的比重为20.16%，2018  年这一数据已经快速成长至34.34%。在一个外资近乎垄断的行业中，仅用了数年时间便能取得如此成就，实属不易。对公司而言，特气的快速成长，还改变了南大以往对MO  源业务单一倚赖的主营弊病。高增长的一季报业绩预告中，公司也明确提及首要因素源于特气产品销量显著增长，易见，第二战场将继续为南大2019年提供明确增量弹性。
        在LED  行业景气度下行的背景下，MO  源实现逆周期成长。2018  年下游LED  照明行业需求放缓，芯片厂开工率有所下滑，MO  源作为LED  上游原料，无论总量还是价格均面临着相当的考验。从结果来看，2018  年除了在总营收中占比较小的三甲基铝同比下降之外，其余MO  源产品均实现了总体营业收入的正向成长，公司所付出的努力显而易见。除内部升级再造与降本增效之外，我们认为公司2018年有两个关键布局为未来市场份额的持续提升打下了扎实基础：
        a．  实施了“年产170  吨MO  源和高K  三甲基铝生产项目”，这并非简单的“逆周期扩张”，公司不仅将通过规模效应逼退部分恶意竞争对手，同时还可以为半导体客户提供超纯的高K  三甲基铝，实现向光伏和IC  行业的切入。
        b．  快速布局海外市场，购买了公司MO  源产品在北美地区独家代理商Sonata,LLC  旗下的销售业务和销售渠道，将有利于公司直接面对Cree、Lumileds  等重要客户，可以实现自主维护北美地区客户关系，并直接了解客户与市场需求，逐渐扩大北美地区MO  源市场占有率。
        ALD  前驱体初现曙光，抢占IC  先进制程高地。某种意义上来说，ALD  前驱体可能会成为公司业绩成长的第三动力源。随着半导体制程向深亚微米不断演进，极限尺度为PVD  和CVD  镀膜带来较大挑战，ALD  工艺作为CVD  的自然延伸，开始在半导体工业扮演着越来越重要的角色。前驱体作为该种工艺的核心原料，则是决定ALD  镀膜优劣的关键，为弥补国产半导体在此领域的缺失，南大光电自2016年起开始承担02  专项“20-14nm  前驱体项目”研发。ALD  前驱体与MO  源具有技术同源性，公司在这一方向上具备先天优势。
        2017  年年报中公司仅提及“获得试生产资质，并取得客户认证和初步销售”；在2018  年年报中已经可以“进行初步的销售推广…其中，TDMAT  等产品在中芯国际若干分厂都进行了认证并陆续通过，可以实现小批量供应”。随着ALD  前驱体取得更多客户的认可与批量销售，该部分业务将有望复刻高纯磷烷与砷烷成长轨迹，但ALD  前驱体项目如能成功放量，包括后续的光刻胶项目，其市场受众（集成电路）与盈利能力，都将为公司烙印下更深刻的半导体属性。
        “02  专项”大力支持，高端光刻胶国产化进行时。2018  年公司193nm光刻胶产业化项目获国家“02  专项”正式立项。南大光电于2017年启动193nm  ArF  光刻胶开发项目，经过短短一年时间，即达到“02专项”（一期）的各项指标要求，公司研发实力可见一斑。获得“02专项”支持以后，南大光电有望获得产业链上下游的协同共振优势。但我们也清晰的认识到，光刻胶项目之难，与之前的所有项目都不一而同，光刻胶项目由公司原技术总监许从应先生亲自带队，足以见得公司对该项目的绝对重视。南大在这一领域如能有所建树，将会是我国国产半导体辅材自主化进程的最高光时刻。
        盈利预测及投资评级：维持公司买入评级。作为一个能同时在“电子特气、ALD  前驱体及193nn  光刻胶”等多个领域获得国家“02专项”大力支持的企业，充分说明了南大光电在半导体材料方面无论是研发实力还是产业资源，均处于国内首屈一指的地位，随着其各项业务的顺利推进，其未来将无疑会是国产半导体材料版图上的一颗明珠。与此同时，公司的业绩也迎来成长黄金期，我们判断一季度的高增长只是公司全年成长的一个缩影，预计公司2019-2021  年将分别实现净利润0.81、1.21、1.70  亿元，对应2019-2021  年PE  45.14、30.25、21.58  倍，坚定维持公司买入评级。
        风险提示：1）LED超预期低迷导致MO源需求不及预期；2）电子气体需求不及预期；3）ALD前驱体客户认证不及预期；4）光刻胶研发进度不及预期。