东吴证券-中国新华教育-2779.HK-内生增长稳健，外延扩张有望释放业绩增量-190327

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        投资要点
        事件：公布年报，18FY  实现营业收入  3.86  亿元同增  14.25%，学生人数由17FY  的  33,685  人增至  18FY  的  34,756  人同增  3.18%；归母净利润  2.56  亿元同增  48.88%，净利率  66.3%。
        新华  2  校内生增长稳健，医学院首批招生启动。公司旗下经营  3  所学校，即新华学院（本科）、新华学校（中职）、安徽医科大临床医学院（本科/尚未转设），18FY  实现营业收入  3.86  亿元同增  14.25%，其中学费收入  3.42亿元同增  13.51%，住宿费  0.45  亿元同增  20.28%。18  年学生人数由  17FY的  33,685  人增至  18FY  的  34,756  人同增  3.18%，本科新生报到率同增1.32pct。
        新  华  2  校学生人数增长  1.47%、人均学费增长  11.86%驱动内生增速13.51%。新华学院：18FY  学生人数  28,911  人同增  2.06%，包括全日制本专科  22,881  人同增  0.96%；学费方面，本科学费有所提高，专科学费基本维持不变，生均学费约有10%增长。新华学校：学生人数5,270人同降1.64%，提费力度大，约有  30%。随着学生结构逐步优化及学费灵活调整将带动收入保持稳健增长。
        安徽临床医学院首批招生启动，未来将成为新的增长极。18FY  学生人数575  人，学费在  1.3-1.6  万，五年制本科学费更高，预计新校区落地后学生人数将出现明显提升。目前公司正加快转设并表，未来有望贡献业绩增量。
        归母净利  2.56  亿元同增  48.88%，综合实力进一步强化。由于内生增长稳健  17  年存在上市开支  2600  万、18  年  IPO  募资到账带来利息收入  1700  万，归母净利大幅增加  48.88%。剔除上市开支、利息收支等影响还原后的利润约  2.2  亿同增  19.4%，主要系新华  2  校稳健的内生增长。此外，公司注重应用型人才培养，加强产教融合和校企合作，建设校企合作基地  29  个，应届生初次就业率  93.48%同增  2.65pct。
        在手资金充裕，支撑后续收购及新建项目落地。截至  18FY  账面现金  18.6亿，理财产品  0.6  亿，无任何银行长短期借款，尚未完成收购/在建的标的包括：1）临床医学院新校区预计产生总投资额  7.46  亿，其中  1.96  亿预付款已支付；2）南京财经大学红山学院已支付  3.05  亿初期资金。红山学院创办于  1999  年，是一所位于长三角地区的本科院校，17  年在校生  8600  多人，学费  1.4  万（根据  18  年招生简章），依托南京财经大学的优质学科和师资资源，致力于培养高素质经管文法类应用型人才，其良好的区位和专业与现有院校形成极强的协同效应，进一步扩大学校网络，巩固在长三角地区的优势地位。
        盈利预测与投资评级：不考虑  19  年成功中标的南京财经大学红山学院，预计公司  2019-2021FY  营业收入为  4.61、5.32、6.10  亿元，同比增长  19.49%、15.32%、14.64%；归母净利润为  3.15、3.66、4.16  亿元，同比增长  23.16%、16.07%、13.71%，当前市值对应  PE  12X、10X、9X。考虑新华学院、新华学校发展较为成熟稳定，新收购的临床医学院  18  年将贡献业绩弹性，当前时点维持“买入”评级。
        风险提示：政策风险，学生人数不及预期的风险，港股波动性较大