新时代证券-五粮液-000858-年报点评告：改革红利再释放，2019年去库存提价稳增长，新品蓄势待发-190328

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        事件：
        公司发布  2018  年年报，2018  年全年实现营收  400.30  亿元，同比增长  32.61%；归母净利润  133.84  亿元，同比增长  38.36%。其中  Q4  实现营收  107.80  亿元，同比增长  31.32%，归母净利润  38.90  亿元，同比增长  43.59%。全年超额完成2018  年初  26%的营收增长规划，2019  年营收目标  500  亿元，保持  25%左右的增长。公司同时公布  2018  年度现金分配方案，每  10  股派发现金红利  17元（含税），拟分配现金  65.99  亿元。
        产品结构持续向高价位五粮液系列集中：
        公司酒类营收  377.52  亿元，占比  94.31%，同比增长  34.39%。高价位酒（120元以上）实现营收  301.89  亿元，占比  75.42%，同比增长  41.11%；中低价位酒实现营收  75.63  亿元，占比  18.89%，同比增长  12.90%，进一步被压缩。根据微酒报道，五粮液  2019  年全年配额量  2.3  万吨，量增  15%左右，其中  1.5万吨普五。截至  3  月  18  日，普五已发货  7800  吨，普五（收藏版）限量  1000吨左右，提价至  859  元，下半年第八代普五  5250  吨，计划开票价  879-889  元，整体价增  5%左右（暂不考虑增值税调减影响）。
        返点政策致预收款激增，经营现金流良好，票据打款政策持续：
        2018Q4  预收款总额  67.07  亿元，同比  46.46  亿元净增  20.61  亿元，环比  Q3增加  42.67  亿元，主要原因是春节提前，凡按要求在  2019  年  1  月  25  日前打款即可享受  2%返点政策，经销商打款积极；经营现金流净额  123.17  亿元，同比增长  26.12；受经销商票据打款影响，应收票据  161.35  亿元，同比大幅增长  44%。
        去库存提价稳增长，数字化保障“控盘分利”：
        2019  年春节公司依托市场化策略将经销商库存降至合理档位，为第八代普五提价导入奠定良好基础。公司以服务消费者为核心，将借助数字化手段，依托新普五扫码分利系统，逐步梳理清厂商和终端的责任关系，打掉网状结构，实现控盘分利。
        毛利率提升，期间费用率下降，盈利能力提升：
        公司  2018  年毛利率  73.80%，同比提升  1.79pcts；实现净利率  35.07%，同比提升  1.66pcts。酒类业务毛利率  77.59%，同比提升  0.88pcts。期间费用率12.79%，同比降低  3.79pcts，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别变动-2.57%、-1.46%、0.24%。
        盈利预测与估值：
        预计公司  2019~2021  年实现归母净利  174.28/207.65/237.01  亿元，同比增长30.2%/19.1%/14.1%，对应  EPS  为  4.49/5.35/6.11  元。当前股价对应  2019~2021年的  PE  为  18.8/15.8/13.8  倍，公司去库存提价稳增长，新品蓄势待发，维持“强烈推荐”评级。
        风险提示：宏观经济下滑风险、改革不达预期、茅台价格走低风险，高端白酒需求缩减风险。