上海证券-皖维高新-600063-资产减值计提影响利润，PVA行业持续复苏-190328

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        公司概要  
        公司发布2018年年报，2018年全年实现营业收入58.57亿元，同比增长24.47%；归属于母公司股东净利润1.30亿元，同比增长52.61%；扣非后归属于母公司股东净利润1.01亿元，同比增长67.08%。其中，Q4季度实现营业收入14.83亿元，同比增长16.48%；归属于母公司股东净利润-795万元，去年同期为-2555万元。主要系四季度资产减值5910万元所致。
        公司点评  
        PVA  价格中枢同比提升，水泥量价齐升  
        公司主营业务营收维持增长，其中  PVA  营收  18.56  亿元，同比增长  17.18%，毛利率  18.07%，同比增加  4.12  个百分点；水泥熟料营收9.27  亿元，同比增长  43.58%，毛利率  44.97%，同比增加  2.12  个百分点；PVA  超短纤、切片、VAE  乳液、胶粉业务营收同比增长  3.69%、29.06%、14.18%和  36.96%。公司主要业绩增量来自于  PVA、水泥价格上涨和蒙维水泥熟料产能逐步释放。从价格来看，2018  年  PVA  产品（不含税）均价为  9748.79  元/吨，同比上升  18.83%，水泥及熟料（不含税）均价为  321.66  元/吨和  247.76  元/吨，同比上涨  25.06%和-2.02%。公司  2019  年计划销售  PVA  22.5  万吨、水泥  195  万吨、熟料  139.6  万吨，较  18  年的  19.0  万吨、182.7  万吨和  136.7  万吨有所提升。
        PVA  行业三足鼎立，下游应用拓展优化供需格局  
        近年来，随着湘维等产线较老的传统系生产商陆续退出，我国PVA主要生产商形成了皖维系、中石化系及西北民营系的三足鼎立格局，市场集中度较高，有效产能减少。传统的织物浆料、纸加工等占比均有所下降，聚合助剂占比提升明显，粘合剂用量也有所提升；相比国外的消费结构，PVB  生产及  PVA  膜用量仍有提升空间。因此，未来受益于下游产业链拓展及出口增长，PVA  市场供需结构将持续优化，产品价格有望呈现缓慢上涨趋势，企业盈利能力将进一步改善。
        PVA  下游市场持续开拓，产业链配套完备  
        公司覆盖的  PVA  下游产品有  PVA  纤维、PVB  树脂、PVA  光学膜等，实现了从化工原料到下游的产业链延伸。其中，新兴领域中  PVB树脂产能  10000  吨/年，PVA  光学膜产能  500  万平米/年，并且皖维集团与浙江皕盛成立合资公司，首家实现  PVA  -  PVB  树脂  -  PVB  中间膜产业链全覆盖国内企业，拥有  2  万吨  PVB  中间膜产能（约消耗  1.4  万吨  PVB  树脂）。PVA  光学膜方面，18  年  3  月公司公告与安徽居巢经济开发区投资有限公司共同投资设立德瑞格（70%权益），将投资建设年产  700  万平偏光片项目，完成  PVA  光学膜-偏光片产业链延伸，目前项目正在进行土建和设备采购。此外，18  年  10  月公司公告拟自筹  2.5亿元投资新建年产  700  万平  3400mmPVA  光学膜项目，目前正在进行土建和设备采购。产业链配套齐全将使公司在  PVA  下游拓展中具备较强的成本优势及响应能力。
        盈利预测与估值  
        我们预计公司  2019、2020、2021  年营业收入分别为  64.52  亿、67.39亿元和  70.18  亿元，增速分别为  10.15%、4.46%和  4.14%；归属于母公司股东净利润分别为  2.21亿、2.87亿和  3.71亿元，增速分别为  69.59%、30.07%和  29.19%；全面摊薄每股  EPS  分别为  0.12、0.15  和  0.19  元，对应  PE  为  29.5、22.7  和  17.6  倍，未来六个月内维持  “增持”评级。  
        风险提示  
        出现安全事故及环保问题；新产线运行不畅；下游市场需求减弱；新材料领域拓展不及预期；系统性风险。