东兴证券-中国重汽-3808.HK-年报点评：海外与轻卡业务降低周期性-190328

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        事件：
        中国重汽发布年报，2018  年度公司销售重卡168,048  辆，同比增长7.6%，其中海外销售36,300  辆，连续14  年保持国内重卡企业海外业务前列；公司营业总收入为617.85  亿元，同比增长11.2%；归母净利润为43.45  亿元，同比大增43.72%。毛利率为18.1%，与上一年持平。
        观点：
        海外与轻卡业务持续高增长，降低公司周期股属性：中国重汽是国内重卡的海外业务龙头，2018年重卡海外销量占到全国海外销量的50%。随着“一带一路”众多项目在海外的实施，以及广大第三世界国家基建、物流需求不断增长，公司重卡业务将从中明显获益。公司是轻卡领域的后起之秀，产品载重偏高，较为契合目前轻卡载重向两级分化的形势。同时，2019年起国内轻卡运营证和从业证的要求已经被取消，消费者可以直接购车并使用，将进一步松绑轻卡市场。另外由于行业中领先的潍柴发动机已经开始在公司的轻卡上配套，我们认为公司轻卡业务将持续快速发展。
        2019前两月重卡销量稳健，位列国内次席：2019年1-2月中国重汽重卡销售量为28,100量，市场份额16.2%，紧随一汽解放位居次席。不过值得注意的是公司1-2月牵引车销量为9,869辆，同比跌幅-14%大于市场的-3%，市场份额仅有12.8%。长期来看，我们认为国内牵引车的销量增速将大于工程车。公司汕德卡高端牵引车各项指标均在国内领先，具体销量值得关注。
        中国重汽或与山东重工重组，继续向多元化商用车集团发展：在潍柴动力2018年业绩发布会暨上市15周年仪式上，谭旭光表示：“中国重汽和山东重工的重组是一定要搞的，目前是由山东省国资委协调济南市的重组意见，报省政府常委会研究，现在还没有答复。”山东重工旗下除了潍柴动力之外，还有山推、山重等多个工程机械与车辆领域的重要资产。在领导层的带动下，公司有望与山东重工深度合作，成为商用车全方位的解决方案集团。
        结论：
        公司是重卡海外业务龙头，我们非常看好公司未来在全球的扩张。同时建议关注公司轻卡、高端重卡业务的发展以及与潍柴动力/山东重工合作的具体实施情况。预计公司2019/2020/2021营收为683/770/919亿元，同比增幅10.5%/12.8%/19.3%；规模净利润为44/44.1/48.6亿元，同比增幅1.3%/0.1%/10.2%；EPS为1.59/1.6/1.76元，对应PE为9.7/9.7/8.8x，PB为1.55/1.42/1.29x。维持“推荐”评级。
        风险提示：
        国内基建及物流需求不及预期；
        全球化进程逆转。