光大证券-天能动力-0819.HK-核心业务稳健增长，新兴业务蓄势待发-190329

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        ◆公司收入同比增长  28.4%至  345.5  亿元，归属股东净利同比增长  6.3%至  12.5  亿元，收入符合预期、净利低于我们预期  6%（13.26  亿）；每股基本盈利约  1.11  元，董事会建议派发末期现金股息  0.38  港币，预计18  财年股息支付率  31%。
        ◆毛利率和销售费用是业绩低于预期的主要因素：电池和相关零部件销售的毛利率同比下降  0.22  个百分点至  12.8%；综合毛利率同比下降  1.2个百分点至  11.8%，主要是受低毛利率的新能源材料贸易拖累；销售费用同比增  31.8%至  8.9  亿元，主要是运输费用增加所致；行政开支增长25.7%至  5.6  亿元，主要由于员工开支及咨询费用增加；融资成本增长16.2%至  1.78  亿元，主要由于借款规模增加。
        ◆传统业务持续增长，新业务蓄势前行：传统业务方面，电动自行车及电动三轮车电池销售收入约  262.9  亿元，同比增长  21.1%；微型电动车电池销售收入  20.1  亿元，同比增长  35.8%。铅酸动力电池终端需求保持稳定增长，公司产能布局持续优化，销售渠道遍布全国、竞争优势明显。新业务包括锂电池和铅回收业务，锂电池业务储备高端技术、布局销售网络；铅回收方面，废旧电池最大处理量可达  70  万吨。
        ◆下调目标价至  HK$10.30，维持“买入”评级
        公司指引  2019  年开始新能源材料贸易业务收入有望快速增长，但毛利率较低（不足  1%），该业务主要目的是有效降低原材料铅的采购成本，因此分别上调了  2019-2020  年收入预测  17.4%、22.9%至  439.6、504.0亿元（此前  374.3、410.1  亿元）；电动自行车新国际的严格执行会对大规格铅电池的销售有负面影响，进而影响综合毛利率（大规格电池毛利率更高），因此下调了2019-2020年净利预测7.9%、8.3%至14.05、16.04亿元（此前  15.3、17.5  亿元）；新增  2021  收入、净利预测分别为  575.0、18.26  亿元；2019-2021  年净利  CAGR13.4%。公司于电动自行车、三轮车、微型电动车电池市场龙头低位稳固，铅回收产能利用率稳步提升，锂电池稳定发展。基于绝对估值，下调目标价至  10.30  港币，维持“买入”评级。当前估值  5.0x2019  年  P/E，股息率  5.4%。
        ◆风险提示：铅酸电池价格战重启，新兴业务发展不及预期。