光大证券-招商蛇口-001979-2018年报点评：2019年竣工提速，结算存期待-190329

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        ◆预计2019  年竣工提速，结算增长存期待
        2018  年公司实现营业收入883  亿元，同比+16.3%；实现归母净利润152  亿元，同比+20.4%；拟每10  股派息7.8  元（含税），现金分红额占归母净利润比例保持在40%。
        2018  年公司地产结算面积、金额同比分别-4%、+17%，营收增长主要系均价提升。高毛利深圳项目入账，综合毛利率同比+1.7pc  至39.5%，叠加投资收益+125%至65.5  亿元，归母净利润率同比+1.07pc  至17.3%。
        2019  年公司计划竣工1000  万方，较2018  年计划竣工面积+69%。考虑到公司2017-2018  年销售金额分别同比+53%、+51%，竣工提速下，2019-2020  年结算增长存期待。
        ◆优质土储支撑销售平稳增长
        2018  年末，公司在建/拟建项目面积4218  万方，其中一线占比17%，二线占比51%，粤港澳及长三角三四线占比13%，短期内受益于高能级城市底部复苏，中长期匹配国家战略级区域规划，资源增值潜力较高。
        ◆融资成本低位稳定，杠杆处健康区间
        2018  年公司平均资金成本4.85%，保持低位稳定；货币资金/（短期借款+一年内到期非流动负债）约1.76，短期偿债能力较强；得益于现金流改善及净资产扩张，净负债率（永续债视为负债）同比回落11pc  至55%。
        ◆目标价27.05  元，维持“买入”评级
        公司销售受益于行业结构切换，竣工加速有望推动业绩释放。我们小幅上调公司2019-2020  年预测净利润至192、217  亿元（原为188、211亿元），引入2021  年预测净利润为253  亿元。扣减3.2  亿元永续债利息后（假设与2018  年一致），对应2019-2021  年预测EPS  为2.39、2.70、3.15元，当前股价对应2019-2021  年预测PE  为9.3、8.2、7.1  倍。公司资源属性凸出，财务保持稳健，中长期有质量成长具备支撑，近期大额回购彰显发展信心，我们维持2019  年10  倍PE  估值，对应目标价上调至27.05  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示
        房地产持续调控，导致公司销售回款及毛利水平不及预期；公司项目竣工交付进度不及预期；港城联动模式异地复制不及预期。