光大证券-非银金融行业《北交所股票上市等规则（征求意见稿）》点评：匹配创新型中小企业融资，资本市场扩容加速-210905

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丰富资本市场融资体系，定位创新型中小企业。

有效的资本市场具有多层次性、流动性和挖掘价值三个特点，可以匹配企业在不同生命周期的融资需求。

通过构建新三板基础层、创新层到北京证券交易所层层递进的市场结构，强化各市场板块之间的功能互补，可以有效扩大资本市场对于中小企业的服务能力。

从目前我国资本市场建设层次来看，北京证券交易所是为了进一步满足从VC/PE机构到主板上市之间中小企业在公开市场的股权融资需求。

从定位看北交所聚焦创新型中小企业，服务对象“更早、更小、更新”。

北交所定位中小企业的主要特征有两个：创新（观测指标：研发支出）和符合重点支持行业（制造业和先进服务业、“专精特新”等）。

发行方面，平移精选层发行条件，试点以信息披露为中心的注册制。

现阶段上市制度平移精选层发行条件以及有关盈利能力、成长性、市场认可度、研发能力等方面的上市条件，并同时试点公开发行注册制。

我们预计北交所的上市条件会更加偏向“注册制”，是“注册制”进一步推行的试验田。

一方面推行以信息披露为中心的监管制度，另一方面有更加简便、包容、精准的发行条件。

创新层、基础层主要对不同成长阶段、不同类型的中小企业，除了精选层，目前北交所的上市公司来源是满足挂牌满十二个月的创新层挂牌公司。

从上市条件来看“创新层”转向“精选层”的关键要素有两个：一是市值的有效提升（最低要求2亿元），二是净利润、营收和现金流、研发投入和研发投入占比的提升（四选一）。

我们认为随着北交所的成立，创新层和精选层的企业有望进一步扩容。

交易方面，更加市场化的交易规则，退市制度更加灵活。

一方面中小企业需求多元，需要丰富的市场融资工具，另一方面创新型中小企业在具备较强创新能力和较大发展潜力的同时也具有业绩波动大、经营风险较高等特点，灵活的交易规则有助于匹配各类资金风险偏好，更好地为中小企业融资服务。

公开市场方面实行连续竞价交易，新股上市首日不设涨跌幅限制，自次日起涨跌幅限制为30%，增加市场弹性。

此外北交所将构建多元化的退市指标体系，完善定期退市和即时退市制度。

灵活多元的退市制度也是践行注册制的要求，有助于保持市场“有进有退”的健康运行机制。

上市规则》明确了主动退市与强制退市安排。

其中，强制退市分为交易类、财务类、规范类和重大违法类等四类情形。

投资建议：预计北交所将体现上市家数快速增长、平均市值小、上市和退市更加便利的特点，北交所定位于创新型中小企业，特征是高收益与高风险并存，对于券商的产业研究和投资定价能力有更高要求。

北交所的推行进一步激活资本市场，利好券商投行、市场交易和跟投等各项业务。

A股市场成交活跃连续创新高，券商财富管理、投资业务和机构业务等面临着快速发展期，低估值高成长性的券商板块有较高的配置性价比。

从公司层面看龙头券商和部分有差异化竞争力的券商将有望获得超额收益。

建议两条投资主线：1）券商板块中综合实力突出、护城河优势明显的龙头券商，推荐中信证券，华泰证券，关注新三板储备项目较多的申万宏源；2）财富管理大时代下具有差异化竞争力的券商，推荐互联网金融赛道的东方财富。

风险分析：资本市场改革推进较预期滞后；市场的信用风险；市场调整风险。