民生证券-韦尔股份-603501-设计业务稳步增长，股权激励摊销拖累业绩-190328

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        一、事件概述
        近日，韦尔股份发布2018  年年报：报告期内，实现营收39.64  亿元，同比增长64.74%；实现归母净利润1.39  亿元，同比增长1.20%；EPS  为0.32  元/股。2018  年度现金分红预案：每10  股派发现金红利1.80  元（含税）。
        二、分析与判断
        收入规模增幅明显，股权激励摊销拖累业绩
        1）2018  年营收同比增长64.74%，分销业务营收增长贡献较大，股权激励摊销拖累全年业绩。其中，半导体设计业务实现营收8.31  亿元，同比增长15.19%，毛利率为33.46%，同比减少0.73  个百分点；分销业务实现营收31.28  亿元，同比增长86.73%，毛利率为20.79%，同比增加6.43  个百分点，营收、毛利率增长主要得益于上半年电子元器件的紧俏行情。全年综合毛利率23.45%，同比增加3.12  个百分点；销售费用率2.18%，同比减少0.88  个百分点；管理费用率（不含研发费用）为11.22%，同比提升5.63  个百分点；财务费用率为1.33%，同比减少0.68  个百分点。2018  年管理费用达到4.45  亿元，同比增幅达230%，主要为股权激励费用的摊销。
        2）行业景气度影响四季度单季表现，二季度有望改善。四季度单季，公司营收8.50  亿元，同比增长7.92%，环比下降30.21%；归母净利润-1.07  亿元；毛利率为11.82%，同比减少11.68  个百分点，环比减少12.34  个百分点。单季净利润亏损主要原因在于：受行业景气度影响，公司设计和分销业务销售额均环比均有所下滑；部分代理产品价格回调，导致四季度分销业务毛利率下降；第四季度为实施重大资产重组向中介机构支付较大额中介费用。
        MOSFET  毛利率提升明显，半导体设计自研持续增长
        2018  年公司设计业务收入同比增长15.19%，延续上市以来的增长态势。其中，IC、射频及微传感器业务营收增幅较大，分别同比增长35.07%、137.84%。主要产品TVS、MOSFET  毛利率提升明显，TVS  毛利率同比增加2.18  个百分点，MOSFET  毛利率同比增加11.46  个百分点，射频及微传感器业务毛利率转正。
        并购豪威进展顺利，有望成为半导体设计领域平台型企业
        公司一直以来较为重视研发创新，特别是半导体设计业务。2018  年，研发投入1.67  亿元，同比增长65.07%，营收占比为4.22%。如果单从设计业务看，设计业务的研发投入占设计业务销售收入比重高达15.24%。另外，根据公司公告，目前，对CIS  芯片设计企业北京豪威和思比科的并购进展顺利。公司现有半导体分立器件的设计和IC  设计业务，实现对豪威的并购后，将进一步增强公司半导体设计业务实力。
        三、投资建议
        暂不考虑重组，预计公司2019-2021  年，EPS  分别为0.50/0.71/0.93  元，当前股价对应PE  分别为108/75/58  倍。根据Wind，SW  半导体行业PE（TTM）为68  倍，公司PE（TTM）为87  倍，高于行业同类，但鉴于公司目前正在筹划收购CIS  芯片全球前三强北京豪威，收购完成后，将成为半导体设计领军企业，维持“推荐”评级。
        四、风险提示：
        1、行业景气度回升不及预期；2、资产重组推进不及预期。