安信证券-东方航空-600115-国际线表现亮眼，扣汇扣非业绩正增长-190330

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        ■事件：公司发布2018  年年报：实现营收1149  亿元，同比+13%，归母净利润27.1  亿元，同比-57.4%，扣非归母净利19.3  亿元，同比-57%；其中18Q4  营收同比+11.7%，扣非归母净利亏损23  亿元（17Q4  亏损11.6  亿元），Q4  亏损扩大拖累全年业绩。
        国际线票价水平大幅回升。2018  年公司整体/  国内/  国际RPK+10%/10.2%/9.6%，整体/国内/国际ASK+8.3%/9.2%/6.9%，实现客座率82.29%，同比+1.23pts（国内/国际分别+0.71/1.99pts），其中18Q4整体RPK/ASK  分别+10%/11.8%，客座率下滑0.6pts，18  全年公司含油客公里收益水平0.538  元，同比+4.1%（不含油同比+3.5%），其中国内/国际收益水平分别+4.1%/4.3%(不含油+2.8%/4.7%),国际线票价回升明显。我们测算公司18H1/Q3/Q4  票价分别同比+3.4%/+5.6%/+3%，18Q4  票价提升幅度收窄主要是运力投放加快（Q3/Q4  ASK  分别+4.7%/8.8%）。18  年底公司机队规模692  架，全年引进67  架，退出14  架，净增加53  架，19-21  年公司预计净增加59、51、8  架飞机。
        航油成本较快增长，单位ASK  非航油成本下降2.6%。  18  年公司燃油成本337  亿元，同比+34%，同期国内航油采购均价同比+27%，我们测算公司用油量同比+5.3%，低于运力投放增速，单位ASK  油耗下降2.8%，带动单位ASK  燃油成本+24%，增幅低于油价涨幅。公司全年单位ASK  非油成本同比-2.6%(18H2  延续H1  非油成本改善趋势)，公司扣除财务费用的费用率占比为8.5%，同比-0.5pts，公司成本、费用总体管控良好。
        扣除汇兑非经利润总额同比增长11%。由于18  年人民币兑美元汇率贬值5.4%，给公司带来汇兑损失21.9  亿元（17  年人民币升值带来汇兑收益20  亿元，若人民币兑美元波动1%，对应影响净利润1.78  亿元，19年执行新的租赁准则后预计汇兑敏感性提升），公司目前美元带息负债规模285  亿元，占比21.5%（同比降6.7pts），公司财务费用同比增加46.5  亿，扣除汇兑增加4.6  亿元（主要是报告期平均借款余额增加），若扣除汇兑与非经损益影响，公司18  年利润总额达约53  亿元，同比+11%。2018  年公司资产处置收益为4.96  亿元，同比大幅增长主要是由于公司搬迁至新办公地址，处置原办公地址土地产生收益所致。
        ■投资建议：在宏观经济增长放缓背景下，航空需求表现较强韧性，外围油、汇相对稳定，航空19  年业绩大幅改善确定性较强，我们看好航空旺季票价表现，公司主基地区位优势显著，一线繁忙航线市场份额高，预计2019-2021  年EPS  分别0.56  元、0.69  元、0.87  元，对应PE为13x/10x/8x，维持“买入-A”评级。
        ■风险提示：航空需求低于预期，油价大幅上涨，人民币大幅贬值