光大证券-长虹美菱-000521-冰箱拉动单季收入利润，静待经营底部改善-190330

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        ◆单季收入两位数增长，Q4  亏损幅度同比缩窄。长虹美菱发布2018  年年报，公司2018  年实现营业收入174.9  亿元，同比+4.1%，实现归母净利润0.39  亿元，同比+19.1%，合EPS  0.04  元。公司将向全体股东每10  股派发现金红利0.6  元（含税）。其中18Q4  单季收入42.4  亿元，同比+17.2%；单季亏损0.27  亿元，亏损幅度较17Q4  收窄（17Q4  单季亏损0.88  亿）。18Q4  单季度收入增速出现较大幅度环比改善（18Q3  收入端同比-14.7%）。
        ◆收入拆分：空调增速环比放缓，冰箱升级趋势显著。（1）分地域看，18  年公司家电主业内销/出口收入分别为127/37  亿元，18H2  内销和出口增速均有环比放缓，其中内销放缓主要受空调需求疲弱拖累，出口增速放缓则主要因空调出口国家的汇率出现大幅波动对订单产生一定影响。
        （2）分品类看，18  年冰箱/空调分别实现收入82/68  亿元。18H2  以来，地产周期压制下，空调业务压力较大，增速环比放缓显著，18H1/H2  收入增速分别为14%/-24%，18Q4  估计整体表现依旧低位波动。冰箱18H1/H2  收入分别同比-1%/+19%，其中18Q4  单季收入实现同比两位数增长，估计主要得益于冰箱单季内销和外销快速增长拉动（17Q4  冰箱内销基数较低，18Q4  冰箱出口存在抢跑）。洗衣机收入同比下滑，主要系合作的candy  品牌被海尔收购，出于品牌运营前景考虑，经销商减少提货。
        ◆利润拆分：冰箱高端化升级，全年品类毛利率+2.7pct。由于18H2  空调出口汇率扰动对利润产生较大影响，18  年空调毛利率表现不佳，较17  年-0.8pct。冰箱在公司产品高端化升级和原材料成本压力缓解下，全年毛利率+2.7pct，提升显著。18Q4  单季度毛利为23.1%，同比+4.7pct，提升显著，主要系冰箱产品拉动。单季营业利润率为-0.9%，由于Q4  费用率较高，单季仍然亏损，但亏损幅度有所收窄。营业利润率同比+1.2pct（提升幅度较毛利小，主要系17Q4单季存在处置股权的投资收益）。
        ◆经营展望：更新换代需求渐起，冰箱业务表现有望改善。2012  年以来，冰箱因前期家电下乡对需求的透支，以及产品升级趋势的不显著，内需表现较为疲软。但2018H2  以来，前期下乡产品更新潮来临以及大容量对开门的升级卖点也逐步兴起，冰箱需求出现逐步回暖的趋势。同时公司加大在M  鲜生等高端品牌方面的布局，均价增速领先行业，并成功带动自身利润率提升。19  年来看，公司冰箱业务有望取得两位数同比增长。空调内销依旧承压，但外销方面，通过订单调整和汇率管理，业绩表现有望出现一定的改善。    
        ◆投资建议：公司当前总市值约41  亿，截止2018  年年报，账面现金净资产约21  亿（货币资金+理财产品+净应收票据-长短期负债），安全边际高。随着公司经营情况的不断改善和高端化布局的完善，预计利润端表现有望底部反转，考虑空调需求压力依旧，下调19~20  年预测EPS  为0.06/0.12  元，新增预测21  年EPS  为0.15  元，现价对应19~21  年PE  为70/32/25  倍，维持“增持”评级。
        ◆风险提示：需求大幅下滑；原材料成本大幅上涨；中美贸易争端加剧。