天风证券-东方航空-600115-收益成本双改善，扣汇扣非业绩明显增长-190331

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        事件
        东方航空披露  2018  年年报，实现营业收入  1149.3  亿，同比增长  12.99%，实现归母净利润  27.09  亿，同比下降  57.35%，EPS0.19  元。
        收益品质显著提升，非油成本有所节约
        得益于行业供给收紧及需求持续增长，公司强化运价管控，全年单位  RPK客运收入  0.5160  元，同比增长  4.1%，为过去几年来首次实现明显提高，拉动收入实现两位数增长；成本端，因油价上涨，公司航油成本大幅提高  34%至  336.8  亿，但公司强化成本管控，非油成本仅提高  5.5%，单位  ASK  非油成本  0.2807  元，同比下降  2.6%。
        销售管理费用水平全面改善，扣汇扣非业绩明显增长
        公司销售管理费用率全面下降，其中销售费用率下降  0.38pct  至  5.27%，管理费用率下降  0.29pct  至  2.80%，而财务费用率则因全年汇兑损失  20.4  亿，达到  5.14%，去年同期为汇兑收益  20.01  亿，因此财务费用率同比提高3.90pct，而扣除汇兑影响后，公司扣汇财务费用率为  3.37%，同比微升0.16pct，而若剔除汇兑及去年剥离东航物流带来的  17.54  元投资收益影响，公司利润总额同比增长  21.4%。
        单拆四季度，收益水平继续提高，成本节约明显
        单独看四季度，公司单位  RPK  营业收入  0.5354  元，同比依然有  2.2%的提升，收益品质延续上升态势；成本端，四季度公司航油成本  94.88  亿，同比提高  46%，单位非油成本  0.2947  元，同比下降  6.3%，虽然运价及非油成本均有显著改善，奈何油价冲击过于明显，依然有所亏损。
        行业供给受限，继续看好公司收益品质改善
        目前波音  737MAX8  飞机全面停飞，后续交付全面推迟。目前停场飞机占2018  年底我国客机数量的  2.8%，预计年内交付我国的  B737MAX8  飞机将超过  100  架，对应年内我国航空公司引进飞机数量的超  20%或  2018  年底客机体量的超  2.9%。飞机交付存在刚性，航空公司很难弥补如此大的供给缺口。考虑到夏秋季核心市场时刻资源依旧偏紧，因此我们认为航空公司更可能通过转移三四线市场运力的方式去满足一二线市场的刚性需求，改善供需结构，叠加票价改革不断突破，随着时间推移，价格向上的弹性将随着硬件层面的供给刚性限制持续释放。公司以上海地区为核心市场，2018年收益品质提升幅度在三大航中保持领先，继续看好公司收益品质改善。
        投资建议
        考虑到相比前次报告油价明显下跌，汇率出现升值，我们上调  2019-2020年盈利预测，自  70.0  亿、100.7  亿分别上调  26.1%、4.2%至  88.3  亿、105.0亿，EPS  分别为  0.61  元、0.73  元。由于公司增发股本具体数量暂不确定，因此暂不考虑公司增发对股本的摊薄，自  6.33  元上调目标价  44.5%至  9.15元，对应  2019  年  EPS  的  PE  估值为  15X。
        风险提示：宏观经济下滑，油价大幅上涨，汇率剧烈波动，安全事故