中泰证券-商业贸易行业周报：永辉超市要约收购中百，超市板块跨区域扩张提速-190331

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        上周市场表现：商贸零售（中信）指数下跌0.89%，跑输沪深300  指数1.9  个百分点。年初至今，商贸零售板块上涨26.33%，跑输沪深300  指数2.29  个百分点。子板块方面，超市指数上涨0.25%，连锁指数下跌1.82%，百货指数上涨0.03%，贸易指数下跌1.92%。相对于本周沪深300  上涨1.01%，中小板指涨幅0.20%而言，商贸零售板块整体表现较差。涨幅排名前五名为东方创业、天虹商场、王府井、红旗连锁、汇鸿集团，分别上涨31.83%、10.69%、8.83%、6.72%、6.67%。本周跌幅排名前五名为下跌为弘业股份、海航基础、人人乐、海泰发展、传化股份，分别下跌幅为13.09%、10.61%、8.61%、8.25%、7.76%。
        本周重点推荐公司：苏宁易购：公司家电零售已形成宽阔护城河，全渠道多业态精耕智慧零售生态圈，开启规模发展新篇章，维持“买入”评级。苏宁经营基本面向好，市场份额有望进一步提升，当前处于历史估值底部，存在较大的估值修复空间。苏宁全渠道多业态经营模式规模效应逐步凸显：（1）线下围绕“两大、两小、多专”的产品业态推进网络布局，全方位把握各层级市场的消费机会；线下盈利能力回升，为公司提供充足而稳定的收入来源。（2）线上将强化传统带电产品优势，加大开放平台商家引进力度，借助阿里资源优势，把握社交流量红利，预计线上仍将保持中高速增长，未来服务收入将进一步提升。（3）持续输出供应链服务能力，丰富仓储物流资源，推动社会化物流收入放量增长。苏宁金融持续聚焦核心业务，精耕生态圈金融需求;战略募集资金已到位，为业务发展提供有力支持。预计公司2019-2021  年实现营业收入3102.44/3,896.62/4815.42  亿元，实现归母净利润177.19/22.62/67.6  亿元。
        新宝股份：四季度营收持续回升，公司盈利稳健增长，看好公司的业绩增长和长期投资价值，维持“买入”评级。公司发展思路清晰：外销业务基础深厚，随着品类的调整稳健增长；国内发展自有品牌，避免与海外客户产生正面交锋的同时布局品牌和渠道，逐步实现代工厂转型升级。公司业务主要分为外销和内销：1）外销以ODM  为主，公司在出口市场占比较高，能够满足客户一站式采购需求。在维持厨房小家电订单较为稳定增长的同时，公司推出家居/个人护理新产品，有望在未来三年有效提升外销产品结构和溢价空间。2）内销业务多半为自有品牌，少部分为贴牌加工，目前东菱销量已经平稳较快增长，预计2018-20  年同比增速23%/21%/20%；摩飞品牌2017  年在网络曝光度较高，2017  年翻番式增长，预计在18  年仍将维持中高速增长。2018  年公司开始尝试与其他渠道企业合资发展品牌，预计2018-20  年贡献收入约为1/5/9  亿元。预计2018-20  年公司营业收入分别为84.43/95.67/107.62  亿元，同比增速为2.68%/13.32%/12.49%。预计公司2018-20  年分别实现净利润5.06/6.35/8.16  亿元。
        南极电商：我们认为，高性价比/高频消费品将成为大众消费的主流，南极电商在品牌、品类、渠道三个方向持续拓展，品牌价值有望升华。公司盈利能力稳健，未来成长性较好，改为“增持”评级。电商环境马太效应显著，在现有品牌影响力和店铺、流量等资源优势下，南极电商市场份额有望持续提升，购买转化率和复购率或将持续优化，销售规模和服务收入保持稳健增长。当前新品类拓展让利供应商、收入确认差异等对服务变现率造成的不利影响将随着品牌发展、规模提升而逐步弱化，恢复到稳定水平。预计2018-2020  年，南极电商授权产品GMV  分别为205.21/301.94/439.67亿元，同比增长65.45%/47.14%/45.62%；实现营业收入33.55/42.87/59.79  亿元，对应增速为240.29%/27.80%/39.46%；实现归母净利润8.86/12.88/17.48  亿元，同比增长65.84%/45.39%/35.66%。时间互联业务与核心业务存在一定差异性，采用分部估值的方法更为合理。假设时间互联超额完成业绩承诺，拆分2019  年南极电商净利润为核心业务10.53  亿元、时间互联业务1.50  亿元。考虑公司历史估值情况，当前估值处于历史低位，给予南极电商核心业务25  倍PE，估值为263.25  亿元，给予时间互联业务10倍PE，估值为15  亿元，预计2019  年公司加总估值为278.25  亿元，维持“买入”评级。
        家家悦：供应链优势渐显，拓展西部区域步入加速扩张期，维持“买入”评级。公司深耕生鲜行业多年，供应链优势逐渐凸显，目前公司外延拓展鲁西区域，同时提升胶东地区渗透率，步入加速扩张期。作为山东省超市龙头企业，受益于未来省内本土超市行业整合，有望率先跑出，市占率有望进一步提高，业绩增长的确定性较高。参考国内外超市企业的历史估值，给予公司2018  年31XPE，预计2018-2020  年公司实现营收约126.9/147.1/168.8  亿元，同比增长12%/15.9%/14.8%。实现净利润约4.1/5.0/5.8  亿元，同比增长30.2%/22.8%/16.5%。摊薄每股收益0.86/1.06/1.24  元。当前市值对应2018-2020  年PE  约为25/20/17  倍。考虑公司强劲的内生增长动力以及外部市场空间，分别给予2018  年31XPE，维持“买入”评级。
        永辉超市：生态体系渐成，云创出表后以更清晰的业务布局发力新零售，维持“增持”评级。公司是本土商超中率先具备跨区域扩张能力的龙头企业，受益于国内超市行业整合提速，强者恒强。公司深耕超市行业多年，供应链优势明显，合伙人+赛马制打造开放高效的企业管理，股权激励计划进一步释放经营活力。组织架构变革，云创出表独立运作减少公司利润端压力，全新业务布局聚力“新零售”。此前负责新业态孵化和B2B  模块的云创和云商出表独立运作，减轻了公司的利润端的压力，同时主业重新聚焦云超：两大集群合并后下设大供应链事业部和大科技事业部，整合原本分散的业务模块，搭建供应链运营和大数据科技中心，更有效地发挥规模效应。同时新零售也将在云超全面展开：试点mini  店深入社区；推动永辉生活APP  的开发；“卫星仓”、“店仓合一”等模式推动到家业务发展。此番组织架构的调整有望给永辉带来新一轮快速发展周期。预计2018-2020  年公司实现营收695.94/793.98/903.86  亿元，同比增长  18.78%/14.09%/13.84%。实现净利润约18.13/20.68/27.96  亿元，同比增长-0.21%/14.05%/35.25%。摊薄每股收益0.19/0.22/0.29  元。当前市值对应2018-2020年PE  约为42/36/27  倍。维持“增持”评级。
        天虹股份：传统业态升级与新业态培育双轮驱动，员工持股计划彰显长期发展信心，维持“买入”评级。在电商冲击和消费整体疲软的影响下，传统零售当前已处于后电商时代的重构阶段，线上线下的渠道形态均已经从机会型增长转向能力型成长。对于具备一定规模和较强经营能力的百货企业来说，当前正是抓住整合机遇跨区域扩张的关键时点。基于此，我们认为天虹股份已经走在了行业前列，其核心竞争力体现在：数字化转型布局较早，新零售转型的基础更扎实；同时目前传统业态升级转型初见成效，超市新业态培育也逐渐成熟，基本确定了多业态协同发展的格局。此外，配合商品和服务的升级，公司多年来搭建了完善的生鲜直采和全球采购的上游供应链体系，以及区域集约化管理的物流仓储系统。在供应链体系的支撑下，公司自有品牌的发展以及自营平台的运营都逐步深化。在行业重构整合的大势下，有望实现渠道下沉和跨区域加速扩张，业绩拐点已现。预计2019-2021  年公司实现营收约201.05/214.38/230.54  亿元，同比增长5.06%/6.63%/7.54%。实现净利润约10.69/11.74/13.15  亿元，同比增长18.18%/9.82%/12.01%。摊薄每股收益0.89/0.98/1.10  元。当前市值对应2019-2021  年PE  约为15/13/12  倍。给予2019  年18XPE，维持“买入”评级。
        周度核心观点：永辉超市要约收购中百，超市板块跨区域扩张提速。中百集团3  月28  日公告称：股东永辉超市拟通过要约收购的方式，将其合计持有公司的股份比例从目前29.86%提高至最多不超过40%，其预定收购股份占公司总股本的10.14%  。中百集团为湖北超市龙头，旗下业态为大卖场、精品超市、便利店等全复合业态。截至2018  年底，中百集团共拥有1255家连锁网点。此番收购，永辉超市将全面扩大其在湖北大区的市场占有率，整合供应链优势，进一步确立其全国范围内超市龙头的地位，并将在零售业数字化转型上，与中百集团建立更深入合作。我们认为，对标沃尔玛的扩张之路，未来几年，伴随着行业内收购兼并的兴起，超市行业的整合进程会逐渐加速，龙头公司在全国范围内的市占率将会进一步提升。
        数据更新：永辉超市门店更新，永辉超市2018Q3  财报数据显示：截止2018年9  月已开业门店1124  家，已签约门店191  家，2018Q3  永辉新开绿标店25  家、永辉生活店137  家、超级物种10  家。  家家悦门店更新，截止2018年9  月，家家悦已开业门店719  家，已签约门店20  家。2018Q3  家家悦新开门店26  家。天虹股份门店更新，截至2018  年末，开设综合百货68  家、超市81  家、购物中心13  家、便利店159  家。
        本周投资组合：苏宁易购、新宝股份、家家悦、永辉超市、南极电商。建议重点关注步步高、中百集团等；产品型零售企业关注开润股份；百货重点关注王府井、重庆百货、天虹股份、银座股份等；海外建议关注唯品会、阿里巴巴等。
        风险提示：1）板块高弹性下市场系统性风险；2）全渠道融合不及预期；3）管理层对转型未达成统一；