国金证券-轻工造纸行业周报：定制家居“量价驱动”将转向“以量驱动”-190331

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        行情回顾
        上周，轻工制造行业跑赢大盘  0.83pct：SW  轻工制造（1.83%）VS  沪深300（1.01%）/中小板指数（0.20%）/创业板（-0.02%）；个股周涨幅前五分别为：包装印刷—顺灏股份（36.73%）、劲嘉股份（16.98%）、新宏泽（12.59%）、京华激光（9.94%）和美盈森（9.17%）；家用轻工—索菲亚（  14.66%）、大亚圣象（  13.85%）、欧派家居（  12.51%）、邦宝益智（11.77%）、和曲美家居（10.78%）；造纸—仙鹤股份（12.46%）、华泰股份（  11.55%）、安妮股份（  3.05%）、中顺洁柔（  1.61%）  和岳阳林纸（1.46%）。
        本周观点
        家用轻工：受去年12  月单月交房增速的快速回暖，以及今年1、2  月一二线城市商品房销售增速转正的影响。自今年1  月以来，定制家居板块走出一轮估值修复行情。从地产数据看，今年前两月竣工住宅房屋面积下滑7.8%，增速较去年同期增加9.3pct.，施工面积增长8.3%，增速同比提升6.5pct.。以上两点在一定程度上显示房地产市场出现回暖预期。但从销售数据来看，前两月住宅商品房整体销售面积下滑3.2%，现房销售下滑17.5%。期房作为17/18  年内销售增速维持正增长的主力房型，但是在今年前两月也下滑了0.5%。我们认为，短期内地产行业可能确实存在回暖预期，但对于定制家居行业的市场需求整体转向存量市场的趋势已然不可改变。因此，未来定制家居行业的发展逻辑也已发生转变。1）客单价：该项因素的增长基于单个柜体价格提升，以及单个订单内所售柜体数量增加实现。而就目前的行业趋势来看，今年起定制家居行业的价格竞争进一步深化，单个柜体价格提升的可能已经偏弱。而在各家品牌推进全屋定制产品的趋势之下，单个订单内出售柜体数量仍具备增长预期；2）订单量：在定制家居需求转向存量市场预期之下，同时叠加今年2  月住建部出台《住宅项目规范（征求意见稿）》，要求城镇新建住宅建筑应全装修交付。我们预期后续精装房对于定制家居零售端需求将持续分流，在流量端增长也将进一步放缓。我们认为，未来为定制家居企业收入贡献大部分增速的业务将转为大宗业务，零售端和工程端的业务收入未来也具备1:1  的可能。综合来看，未来定制家居行业将全面进入“以量驱动”阶段，公司和板块的盈利也将随之遭受较大考验。在定制家居零售端流量增长乏力的情况之下，能够为家居品牌提供流量聚集的连锁家居卖场渠道，实际上具备一定穿越地产周期的能力。同时，该类型企业以租金收入为主，现金流情况良好。未来掌握核心渠道优势也将成为定制家居企业维持稳态市占率的重要手段，因此定制家居品牌将会继续深度绑定连锁卖场品牌，在一定程度上也将继续催化卖场行业的稳健发展。
        投资建议
        定制家居市场需求转存量，精装房持续分流之下，行业未来转向“以量驱动”；连锁家居卖场现金流稳定，后续家居品牌也将持续深度绑定卖场品牌，卖场行业具备穿越地产周期潜质。重点推荐：欧派家居、劲嘉股份、美凯龙、吉宏股份、合兴包装。
        风险提示
        宏观经济波动风险，原材料成本上涨风险，新产能无法及时消化的风险，大客户流失的风险。