华创证券-融创中国-1918.HK-2018年报点评：业绩靓丽、负债优化，掌握一二线核心资产-190330

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        18年营收同比+89%、业绩同比+51%，毛利率同比+4.3pct，分红稳定
        18年实现营收1,247.5亿元，同比+89.4%，归母净利润165.7亿元，同比+50.6%，超过业绩预告同比+45%；基本每股收益3.79元，同比+37%；剔除业务合并收益及其摊销、汇兑损失、金融资产及合约资产减值亏损净额等非经营性事项的影响后，归母经营利润为214.9亿元。毛利率和净利率分别为25.0%和13.2%，较上年分别+4.3pct和-3.4pct。业绩增速低于营收增速主要源于17年公司收购大连万达文旅城等项目导致其他收益大幅提升，而18年由于收并购产生的负商誉相对较少。此外，拟派息总额36.4亿元，对应每股股息0.827元、同比+65%，分红率21%。营收结构上，住宅销售、文旅城运营收入、物业管理及其他收入分别实现营收1,177.1、20.3、50.1亿元，分别同比+88.1%、86.2%、126.7%。
        18年销售4,608亿、同比+27%，19年可售7,800亿、计划销售5,500亿
        18年合同销售金额4,608.3亿元，同比+27.3%，并维持克尔瑞排名行业前四，进一步稳固行业龙头地位；实现合同销售面积3,028.0万平米，同比+37.4%。公司深耕核心一二线城市，18年上海、杭州、天津、重庆、武汉、郑州、青岛济南等37个城市销售占比前十。公司19年预计可售货值约7,800亿元，并计划销售5,500亿元，对应同比+19.4%，考虑到公司项目布局主要位于供需紧张的一二线城市及环一线热点城市，实现难度不大；截至18年末，预收账款达1,993.8亿元，同比+52.0%，可覆盖18年收入达159.8%，可结算资源丰富。
        18年拿地谨慎，未售土储2.5万亿、一二线占比85%，净负债率显著下行
        18年新增土储4,820万方，同比-28.7%；新增权益土储2,631万方，同比-49.9%；平均土地成本约3,723元/平米，占比18年销售均价仅24.5%。截至目前，总土储约2.56亿方，对应总货值约3.55万亿元；其中，一线、二线、强三线城市货值分别占比11%、74%、15%。剔除旧改等协议状态土地，并按18年销售均价15,210元/平米、预收账款1,994亿及1-2月销售面积281万方估算，未售建面约1.67亿平，对应货值2.54万亿。考虑到土储充裕、成本低、并聚焦于一二线城市，可充分保障公司未来几年的稳健发展和利润率。公司18年整体有息负债综合成本6.81%，较17年+0.57pct。18年末，公司资产负债率89.8%，净负债率149.4%，分别同比+0.5pct、-52.6pct，净负债率持续改善。
        投资建议：业绩靓丽、负债优化，掌握一二线核心资产，重申“强推”评级
        融创中国坚持深耕一二线，以逆周期扩张策略，成功在15-17年逆势加杠杆扩张，并借以并购扩张的标签优势，打造了厚实优质土储以及低廉土地成本的强大优势，利于实现快周转及高毛利率，预示后续销售和业绩“量质提升”，同时随业绩集中释放，净负债率望显著下降、带动融资成本下行，形成锦上添花。此外，公司作为行业龙头之一也有望充分受益“融资、拿地、销售”集中度三重跳增。我们维持公司2019-21年每股收益预测5.68、7.38、9.57元，目前对应19年PE仅5.9倍，我们继续看好公司销售和业绩的持续双双高增，并按照19年目标PE9倍，上调目标价至60.00港元，重申“强推”评级。
        风险提示：房地产市场销量超预期下行以及行业资金放松不及预期。