华创证券-华电国际-600027-量价齐升提升业绩，预期煤价下跌展现弹性-190329

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        事项：
        2018年，本公司实现营业总收入人民币883.65亿元，比上年同期增加约11.84%；营业成本为人民币774.50亿元，比上年同期增加约9.58%；归属于母公司股东的净利润为人民币16.95亿元，比上年同期增加约294.16%；基本每股收益为人民币0.157元。
        评论：
        量价齐升，公司业绩大幅提升。归属于母公司股东的净利润为人民币16.95亿元，比上年同期增加约294.16%。公司业绩的增长归因于电价的提升和发电量的增长。2018年累计发电量为2,098.54亿千瓦时，同比增长约9.46%；上网电量完成1,959.92亿千瓦时，同比增长约9.32%。2018年公司的平均上网电价为407.27元/兆瓦时，同比去年提升2.23%。发电量及上网电量同比增长的主要原因是本集团服务区域电力需求旺盛、发电机组利用小时数增长以及本集团新投产机组的电量贡献。本公司发电机组设备的全年利用小时为4,264小时，比去年同期增长273小时。其中：燃煤发电机组4,849小时，同比增长347小时；天然气发电机组1,603小时，同比增长69小时；水电3,486小时，同比增长82小时；风电1,895小时，同比增长79小时；太阳能发电1,318小时，同比减少115小时。
        煤价高位，燃料成本仍承压，预期煤价下跌。2018年，本公司燃料成本约为人民币449.80亿元，同比增加约13.47%，主要原因是发电量增长导致耗煤量增加以及煤价升高的影响。2019年1-2月，火电发电量同比增速1.7%，增速较上年12月回落3.4pct.，需求转弱。下游电厂维持高库存，随着榆林煤矿复工，动力煤供需向宽松发展，预期煤价温和回落。煤价回落带来的业绩弹性远高于需求疲软造成的业绩减少，我们预计一季度公司业绩将有45%的增长。
        折旧减少，提升主营业务毛利率。2018年，本公司折旧及摊销费用约为人民币  99.89  亿元，同比减少约2.01%，主要原因是部分机组使用期满停止计提折旧的影响。公司的折旧占营业成本12.9%，对盈利能力有较大影响。公司度电折旧成本约为0.051元/千瓦时，随着老旧机组计提折旧结束，有望明显提升公司的盈利能力。
        盈利预测、估值及投资评级：我们预计公司2019-2021年实现归母净利润34.9亿、43.7亿和59.1亿元（原19-20年预测值35.64亿、49.2亿元），同比增长105.6%、25.4%、35.2%，对应EPS为0.35、0.44、0.60元/股（原19-20年预测值0.36、0.50元/股），对应PE为12.1、9.7、7.2倍，对应PB为0.9、0.9、0.8倍，参考CS火电板块可比公司2019年平均P/B为1.1倍，给予公司19年1.1倍PB，维持目标价为5.09元，维持“强推”评级。
        风险提示：全社会用电需求下滑，煤价快速上涨风险，电价下调风险。