天风证券-中环股份-002129-光伏新一轮扩产在即，半导体毛利持续提升-190331

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        事件：公司发布  2018  年报。公司全年营业总收入  137.56  亿元，同比增长42.63%。全年归母净利润  6.32  亿元，同比增长  8.16%。扣非归母净利润  3.13亿元，同比下降  38.69%。同时向全体股东每  10  股派发  0.3  元现金股利。
        1.  光伏单晶硅片销量翻倍，扩产计划提上日程
        公司太阳能硅片收入占总营收比例为87.9%，报告期内太阳能硅片销量29.2亿片，同比大增  135.45%。太阳能硅片毛利率  15.03%，同比下降  3.63%，主要系“531”后产业链价格下降所致。受下游单晶  PERC  电池片扩产影响，单晶硅片价格在  1-2  月调涨，近期又有所回调，目前均价为  3.08RMB/Pc。短期内受高效电池技术产业化和季节性因素影响价格实现动态平衡，长期来看在“平价上网”背景下价格中枢或将继续下移。
        公司年末太阳能硅片产能达到  25GW  以上，并将持续推进内蒙古地区产能超越设计产能到  30GW。中期来看，“中环五期”将新增  25GW  单晶硅产能，达产后合计年产能将超过  50GW，成为全球最大高效光伏单晶硅生产基地。同时公司也在致力于提升工厂效率，进一步削减非硅成本。江苏地区“10GW钻石线切割超薄硅片项目”已建设完成，天津“钻石线切割超薄硅片智慧工厂项目”已经启动，并将继续推进“东方环晟  5GW  高效叠瓦组件项目”。
        2.  半导体硅片收入、毛利快速提升，领跑集成电路材料国产化进程
        公司半导体硅片收入占总营收比例为  7.36%，毛利率为  30.08%，同比增长6.45%，主要系产品结构改善，毛利较高的大尺寸硅片占比提升所致。报告期内公司半导体大硅片国产化进程加快，已覆盖  3-8  英寸区熔产品、3-12英寸直拉产品。天津厂  8  英寸产能已达到  30  万片/月，同时公司拟非公开发行募资不超过  50  亿元用于“集成电路用  8-12  英寸半导体硅片之生产线项目”，产能预计在  2019  年中开始逐步释放，建成后产能将达到  8    英寸抛光片  75    万片/月和  12    英寸抛光片  15    万片/月。
        3.  现金流大幅改善，短期偿债指标下降
        公司  2018  年度经营性现金流净额  17.08  亿元，同比增加  62.37%。存货周转率  6.77  次，比去年同期  5.01  次有明显提升。三费管控有效，研发费用率5.64%，同比增长  0.47%。公司  2018  年度资产负债率  63.17%，CAPEX57.83亿元，连续两年实现  50%以上增长，主要系加大半导体材料开发所致。同时流动比率和速动比率分别为  0.81  和  0.71，均出现下降，有一定偿债压力。
        盈利预测：2018  年公司营收高速增长，太阳能硅片销量翻倍，半导体硅片国产化速度加快，毛利持续提升。随着全球光伏市场企稳及公司半导体硅片产能逐步释放，我们将公司  2019、2020    年净利润预测由  10  亿元、18亿元上调至  13.15  亿元、19.63  亿元，对应  PE  分别为  21  倍、14  倍，维持“增持”评级。
        风险提示：大硅片推进不及预期，全球光伏装机量不及预期