中泰证券-天立教育-1773.HK-业绩符合预期，自建项目储备丰富-190330

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        投资要点
        事件：公司18  年实现营业收入6.40  亿元、同增36.9%，净利润2.01  亿元、同增47.7%，经调整净利润2.22  亿元、同增58.2%，基本每股收益0.11元/股，每股派息0.028  元，派息率29%。
        点评：
        学费收入高增长。2018  年实现营收6.40  亿元，同增36.9%，其中学费2.16亿元，占比收入的71%。学费收入同增35.38%，高增长主要是因为（1）学生人数增长，18  年新开办2  所自有学校（德阳和资阳学校），以及现有学校使用率的提升；（2）提价，2017/18  学年，泸州学区的高中、初中、小学学费分别上调约13.6%、10.0%、9.1%；宜宾学区的高中、初中学费上调约10.0%。
        汇兑收益增厚业绩，净利率提升。2018  年实现净利润2.01  亿元、同增47.7%；经调整净利润2.22  亿元、同增58.2%，经调整净利率34.7%，同增4.7pct，主要是因为汇兑收益（0.35  亿元）及银行存款利息收入（0.09亿元）同比大增，增厚业绩。
        新开学校打开成长空间。截至18  年末，公司旗下合计拥有17  所K12  学校（12  所自有及5  所托管学校，覆盖7  个高中、11  个初中、12  个小学、6个幼儿园学段）、12  个培训中心及4  个早教中心。其中乌兰察布市天立学校已于19  年2  月由托管转为自有学校。此外，公司拟于19/20  年自建及托管9/4  所学校，新增学额3.18/1.58  万个，有望进一步打开成长空间，提升市场份额。
        投资建议：业绩符合预期，后续自建学校项目充足，打开成长空间。《实施条例》终稿尚未发布，仍对K-9  民办学校产生估值压制。预计2019/20/21  年每股收益0.13/0.18/0.24  元人民币，即0.16/0.22/0.29  港元，目前市值45  亿港元，对应估值13x/10x/7x  ，维持买入评级。
        风险提示：民办学校的政策风险；学校网络扩张不达预期，以致学校学额增长不达预期；自有学校、培训、早教招生情况不达预期；自有学校、培训、早教学费提价不达预期。