光大证券-上海建工-600170-营收高增长，资产减值拖累净利无碍长期投资价值-190401

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        ◆事件：上海建工发布2018年度报告，  2018年公司实现营业收入1,705.5亿元，YoY  +20.0%，实现归母净利27.80  亿元，YoY+7.6%，全年归母净利略低于市场和我们预期（分别为28.3/28.0  亿元）。每10  股派发现金红利1.35  元（含税），股利支付率结合永续债利息支付，公司利润分配率与上期基本持平。
        ◆地产开发业绩翻番助营收增速创近年新高，订单充沛保障未来增长。2018  年公司收入创近年新高，其中建筑施工/地产开发/设计咨询/建筑工业营收增速分别为13.9%/100.4%/4.9%/19.2%，总营收占比分别为75.3%/13.4%/2.9%/2.5%。营收增速新高主要受益于15/16  年房地产销售高增长助18  年地产开发业务收入翻番，预计19  年房地产收入增速略有回落。公司2018  年累计新签合同金额3,037  亿元，为18  年董事会目标额之128%，YoY  +17.7%，延续近年高增长趋势。充足订单储备将保障后续业绩增长。
        ◆预计毛利率上升趋势将延续，净利受大额资产减值计提拖累：  2018  年全年建筑施工/房地产开发/建筑工业/设计咨询四大板块毛利率分别为7.7%/21.9%/11.5%/31.8%，分别较17  年变动+0.5/+1.9  /-0.8/+1.6pcts，助公司综合毛利率提升0.8pct  至11.3%。考虑传统主业建筑施工毛利率保持上行趋势，且其他较高毛利业务收入占比持续提升，预计毛利率未来仍将小幅提升。公司2018  年归母净利增速仅7.6%，背离营收高增速，主要受建造合同应收账款计提坏账3.0  亿元、可供出售金融资产减值准备3.6亿影响，我们预计大额资产减值计提后，2019  年公司有望轻装上阵。
        ◆将显著受益长三角一体化/基建投资改善，维持“买入”评级：上海建工为长三角区域建设龙头，经营稳健，考虑到国家大力推动长三角一体化带来大量新增基建需求及19  年基建投资边际改善趋势初现，预计公司将受益。公司在手订单充沛，业绩保障性强，18  年年度报告验证前期施工业务毛利率修复判断，小幅上调公司19/20  年归母净利预测至30.9/34.8  亿元（前值30.6/34.6  亿元），同时预测21  年归母净利为38.1  亿元，对应19-21  年EPS  分别为0.35/0.39/0.43  元，现价对应PE  分别为10.8x/9.6x/8.7x。现价对应2019  年PB  为1.01  倍，参考可比企业PB  均值1.19  倍，上调公司目标价至4.39  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：地产业务快速下滑，基建投资不及预期，资产减值超预期