华创证券-旭辉控股集团-0884.HK-十八舞象，行者无疆-190401

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        公司概要：销售快速提升，高品质全国化，分红慷概、股东增持显信心
        旭辉控股成立于2000年，2012年于港交所上市，公司经营聚焦一二线，并向优质潜力二三线城市拓展。2017年，公司提出“二五战略”，目标直指综合实力跻身全国房企前八。公司销售规模增长稳健，2011-2018年，公司销售面积CAGR为+51%，销售金额CAGR为+61%，并于2017年成为千亿房企。公司分红稳步提升，按核心净利润计算，公司2016-18年分红率分别为36%、35%、36%。2018年至今，公司持续回购，大股东多次增持，彰显信心。
        销售情况：销售稳增、一二线深耕、城市群布局，19年目标1,900亿
        公司2018年实现销售金额1,520亿元，同比+46%；19年销售目标1,900亿，可售货值3,500亿，一二线及准二线占比87%。2018年末，公司已确权土储4,120万方，权益比50%，可覆盖18年销售面积4.3倍；含未确权总土储5,500万方，对应总货值8,000亿元。2018年公司一二线销售占比达78%，二线城市仍不断深耕。此外，公司布局集中在长三角、中西部、环渤海等城市群，2018年长三角、中西部、环渤海、华南地区销售金额占比分别为48%、24%、23%、5%，在2019年“一城一策”背景下，一二线销售弹性更具优势，同时长三角、大湾区规划利好城市群发展，公司2019年销售目标有望超预期完成。
        拿地：拿地成本控制优化、权益比低位回升，深耕一二线、聚焦城市群
        2018年公司拿地金额/销售金额、拿地面积/销售面积分别为51%、130%，分别同比-53pct、-80pct，拿地略有放缓，但仍相对积极。公司过去拿地金额一二线占比均高于90%，2018年公司一二线拿地金额/面积分别占比68%、62%，拿地能级逐步由一二线换挡至二三线，且主要下沉的三线城市多为核心城市群优质城市，利于公司进一步扩张规模。2018年公司在长三角、华南地区的拿地面积占比分别为44.9%、10.0%，同比分别+2.4pct、+8.3pct。2018年公司拿地均价/销售均价39%，同比-11pct，拿地面积权益比58%，同比+14pct。综合考虑地价下行、权益比例提升，公司后续利润率稳定和业绩市场有充分保障。
        财务&估值：规模稳增、利润率稳升、杠杆率稳健，动态均衡发展
        2018年末，公司预收账款达442.4亿元，同比+73.1%，可覆盖18年地产营收1.13倍，充分保障公司后续业绩释放。18年公司调整后结算毛利率达34.7%，同比+5.0pct，核心净利率13.1%，同比+0.3pct。考虑到18年公司拿地均价占比销售均价38.9%，同比-10.8pct，后续结算利润率得以保障。18年末公司净负债率67.2%，较17年末+16.3pct，源于公司18年继续扩充土储，但较行业水平仍属优秀。自上市以来，公司加权融资成本持续下行，18年公司融资成本为5.8%，且目前利好于人名币汇率，考虑到公司美元债较多，转消极为积极。19年3月，标普提升公司评级至BB，展望稳定，公司融资端进一步优化。
        投资建议：十八舞象，行者无疆，首次覆盖、并给予“强推”评级
        旭辉起步上海，高品质全国化，2018年深耕一二线，聚焦城市群，销售额7年实现28倍高增长，融资成本上市后持续下行，负债率一直安全可控，2012-18年净负债率维持在50%-75%，利润率稳定并在近三年逐步提升，实现规模、利润率、杠杆率三者动态均衡发展。公司布局聚焦一二线+城市群，2019年销售和业绩的弹性更大。我们预测公司2019-21年每股收益分别为0.91、1.15、1.44元，现价对应19年PE6.5倍、并较每股NAV折价36%，按19年目标PE8倍，给予目标价8.51港元，首次覆盖、并给予“强推”评级。
        风险提示：房地产市场销量超预期下行以及人民币汇率大幅贬值风险。