华创证券-恒生电子-600570-净利率迎来提升，创新与政策驱动增量释放-190401

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        事项：
        公司发布年报：2018年实现营收32.63亿元，同增22.38%；实现归母净利润6.45亿元，同增36.96%；实现扣非归母净利润5.16亿元，同增142.77%。
        评论：
        净利率迎来提升，继续回归至历史较高水平值得期待。全年扣非净利润及单季度扣非净利润均创新历史新高。2016年及2017年，扣非净利率显著低于历史水平，我们认为主要因素是收入与费用的不平衡，且是公司主动加大投入的结果。即2015年以来，新业务投入显著加大，支出在当期全部费用化，但没有在短期带来相应的产出，拉低了表观的业绩增速及净利率水平。2018年，公司新业务达到一定体量，同时费用端上升压力缓解，重新回到平衡增长轨道，公司期间费用率显著下降，但相对2016年之前仍处于较高水平，基于公司更强的综合竞争力及更明显的规模优势，净利率进一步提升值得期待。
        传统业务快速增长，创新业务势头迅猛。经纪IT业务实现营收4.87亿元，同比增长20.97%，增速较2017年显著提升，二级市场回暖及创新需求有望带来更好表现。资管IT业务同比增长22.65%至10.52亿元，高基数基础上继续实现快速增长，中前端系统向中后台系统持续突破，综合竞争力进一步强化。财富管理业务实现营收7.87亿元，同比增长43.19%，增速呈现进一步提升趋势，为传统业务增速最快领域，在原有优势领域继续保持良好势头，同时在客户管理、智能化、中后台系统等领域均有新的进展，综合实力进一步强化。互联网业务实现营收4.67亿元，同比增长69.02%，继续保持高速增长势头，对营收整体增速有积极影响。创新子公司势头较好，收入高增长，总体亏损减少；同时，在人工智能等方面稳步推进，在多个领域取得积极进展。
        拥抱金融监管与创新红利，增量市场助力业绩释放。金融监管进一步深化、金融创新积极推进，均需要金融机构对相应的系统进行升级改造，推升可观的信息化需求。我们测算资管新规、科创板、沪伦通、CDR、券商托管等系统建设和改造或给公司带来19亿业务体量。资管新规要求银行理财业务做出变化，银行的综合理财系统需要改造，此外，银行系成立理财子公司成为重要方向并催生系统建设需求。科创板进入落地阶段，在发行制度、交易规则、登记要求等方面均出台相应的细则，需要证券、基金、保险、银行资管等行业信息系统进行相应更新升级，一系列模块的需求料将为公司贡献可观增量。而私募机构信息化、沪伦通、CDR、券商托管等业务也有望贡献相当增量。
        投资建议：考虑创新业务推进及净利率回升比预期乐观，我们上调公司2019年-2020年归母净利润预测至8.50亿元、11.12亿元，（上调前分别为8.20亿元、10.94亿元），我们预测2021年归母净利润为14.33亿元，对应PE分别为64倍、49倍、38倍。按分部估值，预测2019年创新业务营收7.3亿元（继续小幅亏损），给予20倍PS，归母净利润8.50亿元，给予60倍PE，合计目标市值656亿元，对应目标价106.30元/股，维持“强推”评级。
        风险提示：新业务拓展不及预期，子公司行政处罚带来潜在不利影响。