万联证券-农业银行-601288-点评报告：息差略有波动，资产质量平稳-190331

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        事件:  
        2019年3月30日农业银行公布2018年年度业绩。
        投资要点:  
        拨备前利润同比增长15%，加权风险资产同比增长8.8%：2018年营业收入同比增长12.5%，实现拨备前利润同比增长15%，实现归母净利润同比增长5.1%，拨备计提力度进一步加大。存款余额较年初增长7.1%，贷款总额较年初增长11.4%，加权风险资产同比增长8.8%。
        2018年四季度单季净息差环比下滑：四季度单季净息差的下行主要原因是负债端成本上升明显快于资产端。负债端成本上升较快不仅来自于存款付息成本的上升，存款占比下滑也造成了一定的拖累。而资产端看，高息贷款占比有所提升。
        对公新增主要集中在基建行业：从新增信贷的结构上看，对公和零售贷款新增占比在40%和60%。对公新增的主要行业是基建行业；零售贷款的新增主要集中在按揭贷款。负债端方面，活期存款占比继续提升，占比58.3%，个人存款占比继续提升，占比达到57.2%。
        净手续费收入增速基本保持稳定：从结构上看，占比较高的银行卡手续费、结算业务仍保持较快增长，而代销业务收入下滑幅度略有收窄。  
        资产质量保持基本稳定：从不良的净生成、逾期以及拨备的角度看，农行的资产质量均进一步夯实。从各类贷款的不良结构变动看，零售贷款的不良率稳步下降，对公贷款中，除了传统制造业外，交运行业、租赁及商务服务业以及房地产业不良率上升。  
        盈利预测与投资建议：虽然个人存款和活期存款的占比均上升，但是存款的综合成本仍处于上升趋势。受负债端成本的快速上升，四季度单季净息差略有波动。资产质量方面，总体保持基本稳定，房地产和基建相关行业的贷款不良率上升，未来这部分资产质量的波动仍需要继续观察。公司当前股价对应的2019-2020年的PB估值为0.75倍，0.68倍，维持“增持”评级。  
        风险因素：经济下滑超预期；市场下跌出现系统性风险。