安信证券-中兴通讯-000063-2018年报点评：5G核心能力全球领先，2019轻装上阵，拥抱5G商用-190328

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        ■事件：3  月  2  7  日晚，公司发布  2018  年报：公司全年实现营业收入  855.13  亿元，同比减少  21.41%，实现归母净利润-69.84  亿元，同比减少  252.88%。同日，公司发  布  第  一  季  度  业  绩  预  告  ：2019Q1  预计实现  8  亿  元~12  亿  元  ，  较  上  年  同  期  增  长114.79%~122.19%。
        ■放下包袱，轻装上阵，拥  抱  5G。公司  2018  年非经常性损益约为  35.88  亿元，包括努比亚  49.9%股权的长期股权投资计提减值约  10.94  亿元；另外，公司年初  10亿美元罚款造成的营业外支出为  68.81  亿元。因此，公司  2018  年扣非后归母净利润为亏损  33.96  亿元，主要为经营性损失导致。
        ■运营商业务毛利率稳定，核  心业务支撑未变。根据年报披露，公司运营商网络业务实现营收  570.76  亿（-10.51%），占营业收入的比重为  66.75%，毛利率为  40.37%，同比略增  0.33pct；政企业务实现营业收入  92.28  亿元（-6.13%），占  比  10.79%，毛利率为  29.24%（持平）；消费者业务实现营收  192.10  亿（-45.43%），占比  22.46%，消费者业务的毛利率为  12.53%，同比略降  2.79pct。20  1  8  年  7  月，公司禁令解除，其后一周公司接连收获国内三大运营商的大额订单，业务迅速回归正轨。因此，2018年公司运营商业务毛利率稳定，核心支撑未变。
        ■核心专利和研发能力未受影响，研发投入不减。2018  年，中兴在外部环境动荡形势下继续聚焦  5G，研发投入达  109.1  亿元，占营收  12.8%（上升  0.84  个  pct）。公司研发人数占比仍稳定维持在  38.06%，核心团队未受影响。公司在全球核心产业组织话语权未变，专利数量和质量均全球领先。截止年末，公司全球授权专利累计超过  3.5  万件，PCT  国际专利申请量全球第  5；公司累计向  3GPP  等组织提交  5G  NR/Nex  GenCore  国际标准提案  7000  余篇，5G  专利申请超过  3000  件。
        ■5G  进度继续领先全球，Massive  MIMO  基站累计发货万台。无线方面，公司Massive  MIMO  基站累计发货万台，NFV  全球超过  400  个商用和  PoC  案例，在Common  Core  融合核心网、端到端网络切片、边缘计算等技术创新和应用处于业界领先地位；芯  片领  域，中兴通讯基带和中频等自研核心芯片，在性能、集成度、功耗等方面保持业界领先。有线方面，5G  承载核心技术指标及试商用进度保持行业领先，光接入旗舰在容量、集成度和架构上全面领先，开始规模部署；光网络产品传输性能领先，超  400G  传输不断刷新业界最远距离。政企领域，中兴  u  Smart  Cloud云平台服务全球  300  多个商用局。5G  行业应用领域，公司在大视频、车联网、工业互联网、智能电网等垂直行业开展  5G  创新示范。终  端  方  面  ，2019  年上半年，中兴  5G  手机将实现商用，2  月巴塞展发布的旗舰机天机  Axon  10  Pro  5G  版，将率先在欧洲和中国上市。
        ■中国大陆+非洲业务毛利率逆势上扬，两地毛利贡献近  80%。2018  年公司在中国地区实现营收  544.44  亿（-12.13%），占营收的  63.67%；在非洲营收  40.82  亿元（+8.40%），占比  4.77%；另外，中兴在欧美及大洋洲地区实现营业收入  151.10亿元（-44.66%），占营业收入的  17.67%；在亚洲（不含中国）营收  118.77  亿元（-24.76%），占比  13.89%。中国大陆及非洲是毛利率最高两地，其中中国大陆毛利率为  38.06%，在业务低谷情况下同比增加  2.54pct；非洲地区毛利率为  47.55%，同比增加  21.44pct；欧洲及大洋洲毛利率仅为  12.99%，同比下降  7.40pct。
        ■投  资  建  议  ：我  们  预  计  公  司  2019  年~2021  年  的  收  入  分  别  为  1021.89  亿  元（+19.5%）、1231.75  亿元（+20.5%）、1455.32  亿元（+18.2%），归属上市公司股东的净利润分别为50.07亿元、66.62亿元（+33.1%）、80.24亿元（+20.4%），对应  EPS  分别为  1.19  元、1.58  元、1.90  元，对应  PE  分别为  22  倍、17  倍、14  倍。结合公司未来在  5G  带动下的发展预期，我们给予中兴通讯  2019  年动态PE  25  倍的合理估值，6  个月目标价为  29.75  元，维持“买入-A”投资评级。
        ■风险提示：5G  涉及多国参与，公司面临国际市场不确定性较大。