国信证券-三特索道-002159-2018年年报点评：主业盈利拐点到来，资金及运营改善支撑成长-190401

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        2018  年业绩增长23.5  倍，扣非业绩7  年来首次为正，符合预期
        2018  年，公司实现营收6.48  亿元/+20.16%；实现归母业绩1.35  亿元，同增23.49  倍，与业绩预告基本一致，主要系转让坪坝营项目实现投资收益1.32  亿；扣非业绩7  年以来首次为正；EPS0.97  元，符合预期。Q4  单季，公司收入/扣非业绩分别-0.69%/+2.4%，表现平稳。
        盈利项目增势良好，培育项目分化，资产处置贡献投资收益
        2018  年，公司盈利能力明显改善，主要得益于盈利项目良好增长及存量资产盘活。1、主要盈利景区运营提升，客流/收入分别增21%/30%，合计权益利润2.36  亿元，同增42%，表现优异。其中梵净山项目增长强劲，客流/收入增44%/40%，实现业绩1.17  亿/+63%；华山客流/收入/业绩增40%/52%/70%；其余盈利项目增势良好。2、南漳和浪漫天缘多措并举实现减亏，但崇阳、保康、克旗等项目增亏，致使培育期项目整体增亏52%。3、转让坪坝营项目取得投资收益1.32  亿元，进一步优化产业结构。综合来看，公司毛利率提升2.8pct，主要受盈利项目客流收入提升推动；期间费用率下降3.79pct，主要因管理/财务费用率分别下降4.38pct/0.08pct，而销售费用率微增0.67pct。
        运营与资金双驱动，机制理顺下积极谋发展
        公司作为民企景区龙头，资源储备丰富，原有发展掣肘目前正积极理顺，2018年以来剥离减负、控费增效持续印证。18  年末公司管理层进行调整，发展思路更加明晰：一方面，继续推进存量资产盘活，已公告转让两家崇阳项目所持部分资产给大股东，有望减亏并实现投资收益；另一方面，通过4  条索道SPV资产证券化募资8  亿元及面向大股东定增等，积极尝试解决公司资金问题。中线来看，公司目前市值仅32.27  亿元，与其丰富二三线景区资源储备相比仍有较大空间，整体业绩弹性较大。
        风险提示
        公司重组整合不及预期；景区客流增长低于预期；新项目培育时间低于预期。
        机制理顺，业绩拐点，市值潜力有望逐步显现，中线“买入”
        预计19-21  年EPS  0.28/0.54/0.83  元，PE  估值82/43/28  倍。公司主业迎来拐点，机制理顺与资金压力逐步缓解下，既有项目优化及优势项目挖潜有望带来业绩弹性（18  年盈利景区权益利润2.36  亿元），建议中长线战略配置。