东兴证券-江河集团-601886-深度报告：建筑提质增量，医疗有望比肩国内龙头-190401

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报告摘要：
        我们认为公司建筑业务新接订单增速显著强于大市，收入稳步上升，看好公司积极采取优选订单和内部考核两项举措持续改善盈利和周转，以及看好公司内装业务增量，认为其至少具有四大可见的增量来源，将是未来公司建筑业务的重要增长动力。
        公司坚定实施“双主业”发展战略，持续并购布局增势强劲的眼科和第三方诊断市场，国内外联动有望做大做强。当前医疗业务核心竞争力是海外一线品牌的技术管理品牌优势在国内市场的嫁接输出，未来整体规模有望比肩国内医疗服务龙头，实现双主业真正平行发展。看好公司历经波折最终能够收购Healius  更多股份。
        与市场观点的不同之处：
        市场普遍低估公司在幕墙市场上日益增强的统治力，以及由此可能带来的盈利提升。幕墙市场集中度较低、但头部品牌认可度较为突出，公司近年来已逐渐甩开与远大的差距、进阶独一档龙头，从2017  年开始取得市占率第一，RMS  达1.4  倍，2018  年幕墙收入已达到远大的1.8  倍，同时正积极采用优选订单和内部考核两项举措改善盈利和周转，相关财务指标正处于显著上升通道；
        市场普遍低估了承达股份交易的积极意义，以及由此可能带来的内装业务巨大增量。我们认为交易在不影响公司对承达控制权和当期利润的前提下利于加速推进收购Healius  完善医疗布局，同时，云南城投集团系西南区域城市开发领域龙头企业、全国最大会展集团、洲际酒店集团全球最大单一业主，控股138  家企业，在会展、酒店、旅游地产等城市开发领域持有众多产业资源，交易将深化双方合作关系，赋能公司建筑医疗业务，内装业务将率先受益，承达集团在中国大陆的建筑装饰业务有望迎来巨大增量，其积极意义远大于减持带来的或有负面影响；
        市场普遍低估公司收购Healius  的可能性。我们从主要分歧点、公司资金状况、澳洲政府政治诉求、中美关系演变、公司对Healius  的紧密跟进以及收购Vision  的成功案例等多个角度综合分析，看好公司最终能够收购Healius  更多股份；
        投资策略：预计公司2019  年-2021  年营业收入分别为176  亿元、194  亿元和215  亿元，每股收益分别为0.68  元、0.86  元和1.06  元，对应PE  分别为13.3X、10.5X  和8.5X。选取9  家装饰企业/4  家医疗代表企业作为对比，其2019  年平均PE  分别为16  倍/46  倍。采用FCFF  估值法对公司进行绝对估值得到合理价值为10.77  元。综上，我们认为公司合理股价为10.77  元，对应2019  年PE  为16  倍，较当前股价有20%上涨空间。首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。
        风险提示：财务风险、竞争风险、海外业务风险、收购或整合不及预期。