东兴证券-金牌厨柜-603180-2018年财报业绩点评：拓品类扩渠道，业绩增长符合预期-190401

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        投资要点：
        事件：3/28  公司发布2018  年年报，报告期内实现营业收入17.02  亿，同比增长18.01%；实现归属于母公司所有者的净利润2.10  亿，同比增长26.05%。实现基本每股收益3.14  元，拟每  10  股派发现金10  元（含税）。
        业绩稳步上升，品类渠道双扩张助力收入增长。公司以“金牌”+“桔家”双品牌运营来拓展业务，2018  年上半年成立桔家木门事业部，9  月在厦门试水首家门店，市场反馈良好。分产品来看：厨柜整体保持平稳增长，报告期内实现营业收入15.36  亿，同比增长10.77  %；桔家衣柜高速发展，报告期内营业收入1.38  亿，同比增长480.20%；木门正加快完善产品系列及渠道拓展，报告期内实现收入34.92  万元。分渠道来看：报告期内零售端业绩承压，直营渠道实现收入2.68  亿元，同比下降0.64%；经销渠道实现收入11.53  亿元，同比增加18.57%；大宗业务渠道继续扩张，报告期内实现收入2.03  亿元，同比上涨63.68%。分地区来看：境内整体实现营业收入16.23  亿元，同比上涨18.87%；境外营业收入上涨13.86%至5048.59  万元。
        大宗业务、海外渠道快速发展，成为公司新增长点。报告期内，公司仍采取经销为主、直营为辅的渠道发展模式，继续加快专卖店渠道布局，并推动现有渠道深耕。截至2018  年底，金牌厨柜专卖店1413  家（含在建）、桔家衣柜专卖店337  家（含在建），桔家木门专卖店9  家（含在建），店面总数1759  家。大宗业务方面，公司加大供应链开发，作为橱柜类的首选供应商与50  强房企中的31  家达成战略合作，并将逐步引入衣柜、木门业务。海外方面，目前已布局美国、澳大利亚及亚非市场，未来随着海外市场规模的扩大，将逐步推进海外生产基地的布局。
        费用控制有效，净利率持续改善。报告期内公司整体毛利率实现38.16%，同比上涨0.19pct，零售业务的毛利率持续上升，弥补大宗业务较低的毛利水平。其中，厨柜/衣柜/木门分别实现毛利率39.89%/18.89%/48.67%，变动+1.6pct/-0.5pct；大宗业务毛利率同比下滑1.47pct  至11%。公司在加盟商施行分级管理，以“定规则、定奖惩”的方式进行营销机制创新。品类拓展带来的营销协同效应下，销售费用率压缩0.37pct  至18.43%；新业务人员储备、咨询服务费增长，使得管理费用率小幅上涨0.08pct  至9.04%。期间费用整体控制有效，净利率整体上升0.8pct  至12.35%。
        多元化战略布局，国内外市场深耕，迎全屋定制时代。智能家居、全屋定制逐步成为行业发展趋势，公司持续拓展专业化领域竞争力，积极推进拓品类、拓业务，目前从厨柜向衣柜、木门，整装向智能家居、整装领域拓展。打造未来家居生态圈。同时深耕国内、国际市场，在存量市场中寻求突破点。未来行业集中度提升龙头影响力加大，金牌的发展战略有助于其挖掘新的增长价值。
        盈利预测与投资评级：产能、渠道、品类三维度扩张，公司以橱柜为主，培育各品类间的联动；大宗业务持续开拓，支持业绩高速增长。我们预计公司2019-2021  年归属于上市公司净利润分别为2.54  亿元、3.02  亿元和3.53  亿元，增速分别为20.69%、18.87%和17.04%，对应的PE  分别为21.09x、17.74x  和15.16x。首次覆盖，给予公司“推荐”评级。
        风险提示：房地产市场波动风险、市场竞争加剧风险.