国信证券-中国生物制药-1177.HK-肿瘤用药增长强劲，创新和成长可期-190402

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        收入增长  41.0%，调整后归母净利润增长  37.0%，基本符合预期
        2018年实现营收208.9亿元，同比增长41.0%，收入增长符合预期；毛利润166.9亿元，同比增长  42.3%；归母净利润  90.5  亿元，同比增长  316.7%；调整后净利润  28.4  亿元，同比增长  37.0%，利润增长基本符合预期。毛利率微升至  79.9%（+0.8pct），整体来看  2018  年  Q4  和  2019  年  Q1  基本没有受到带量采购影响。
        抗肿瘤业务板块增长强劲，未来发展值得期待
        抗肿瘤类药物在安罗替尼的推动下同比增长  99.6%，占比提升至  15.3%，超过心脑血管药物，成为公司第二大业务领域。新上市产品（安罗替尼、替诺福韦、硼替佐米、利多卡因贴剂等）、抗肿瘤产品、受益医保目录调整的产品和通过一致性评价的产品推动公司增长。即使部分老化品种有所下滑，整体收入增长仍然可观。公司于  2018  年底搭建肿瘤专线销售队伍，规模迅速拓展至上千人，且肿瘤药物研发布局丰富，未来的发展值得期待。
        研发进入收获期，且创新程度不断提高
        2018  年公司获得生产批件  18  件，预期未来五年每年都有  10-15  个产品获批上市。硼替佐米、来那度胺等产品已如期上市，目前公司已报产的待批品种也不乏布地奈德、重组Ⅷ因子等潜在重磅，上市后有望迅速贡献业绩增量。公司在研产品线创新程度不断提高，正大天晴储备创新药品种达  50  个，其中  20  个已经进入临床，生物药品种达  25  个，处于临床阶段的  7  个。不断批量上市的优质仿制药和未来陆续上市的创新药将成为公司强者恒强的驱动力。
        风险提示：核心产品销量不达预期，研发进展不达预期
        投资建议：以创新和新产品支撑未来成长，维持“买入”评级
        不考虑即将获批新品种带来的增量，预测  2019-2021  年营收  233.0/265.0/311.7亿元，增速为  11.5/13.7/17.6%，归母净利润为  31.8/36.4/42.5  亿元，增速为12.0/14.4/16.6%，EPS0.25/0.29/0.34  元，当前股价对应  PE  为  24.8/21.7/18.6x。必须看到公司正迎来产品密集上市时期，新产品和创新产品将是公司未来持续强劲增长的动力，短期因部分产品降价对增速的影响并不改变公司长期的增长趋势。给予  2020  年  PE28-30x，未来一年合理估值  9.46-10.14  港元，距当前股价  7.32  港元有  30-39%估值空间，维持“买入”投资评级。