国联证券-中炬高新-600872-体制改革落地激励业绩前行-190401

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        事件：    
        公司2018年实现营业收入41.66亿元，同比增长15.43%；归母净利润6.07亿元，同比增长34.01%。    
        投资要点：    
        Q4发货量提升，全年业绩稳健      
        公司2018Q3由于台风天气原因导致发货量较少，2018Q4收入增速环比提高，全年业绩稳健。美味鲜公司2018年整体生产量约54万吨，营业收入38.52亿元（+10.34%），净利润6.36亿元（12.35%），其中酱油的销售额占业务总收入的67.8%，鸡精鸡粉占比11.6%，食用油占比8.4%，其他调味品占比12.2%。公司2018年销售费用率为10.35%（-1.46pct），管理费用率6.62%（-3.02pct），财务费用1.30%（-0.37pct）。    
        产品结构优化&产能效率提升对冲成本压力，渠道开拓推进      
        2018年重点围绕酱油、鸡精粉两大核心品类进行产品结构优化，2018年公司酱油产品实现营业收入25.90亿元（+9.12%），销量40.19万吨（+7.81%），毛利率为44.14%（-0.66pct）,酱油产品吨价提升2.3%。鸡精鸡粉收入4.43亿元（+7.24%），销量2.44万吨（+7.27%），毛利率40.72%（-1.38pct）。除此之外，公司推进厨邦智造，生产效率的提升对冲原材料价格上涨。    分品类来看，蚝油和料酒增速表现亮眼，蚝油实现收入1.40亿元（+41.80%），毛利率29.69%（-3.92pct），销量2.98万吨（+38.74%）；料酒实现收入5768.13万元（+68.88%），毛利率29.71%（-0.41pct）,销量9986吨（+75.05%）。公司积极推进区域市场的开拓，2018年公司开发18个空白地级市，全国337个地市级已开发260个，累计开发率达77%，新开178个经销商，累计经销商数量达864个。          
        地产收入确认加速  
        2018年公司推进已售住宅的销售确认工作，2018年中汇合创实现营业收入8773.3万元，同比增长566.66%；净利润3039万元，同比增长271.96%。公司房地产业务2018年实现收入1.27亿元，同比增长155.56%，商品房销售597平方米。公司重点加强总公司D地块（84.6亩商住地）项目的开发力度，首期3-5号楼、约1.8万方住宅楼将于2019年上半年开盘。  
        盈利预测与估值  
        公司体制改革落地，换届选举完成后，业务目标和激励有望提高。2019年在产能释放生产规模提升以及厨邦智造的基础上，上游原材料成本控制趋好，毛利率有望得到提升，未来公司有望收购子公司少数股东权益增厚归母净利润。经测算，我们预计公司2019-2021年实现营业收入48.46亿元、56.71亿元和66.45亿元，归母净利润7.74亿元、9.74亿元和11.85亿元，EPS为0.97/1.22/1.49元。  
        风险提示  
        市场开拓风险、行业竞争格局变化风险、上游原材料上涨风险