招银国际-中联重科-1157.HK-盈利强劲、现金流理想、派息慷慨；管理层指引乐观-190402

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        重申买入。中联重科2018  年净利润同比增长51％至20.31  亿元  （人民币．下同），与我们预测的20.38  亿元相若，但超出市场预期>10％。经营现金流同比增长92％至47.17  亿元，高于我们预期。派息比率高达96％，根据最新股价计算股息率达7.5％，非常吸引。管理层在周末的分析师电话会议上给予乐观指引。我们将2019-20  年盈利预测上调6.4-6.5％，并基于0.95  倍2019  年预测市帐率（自0.9  倍市帐率上调，因权益收益率提升），将目标价上调至5.49港元。
        2018  年高质量盈利。2018  年持续经营收入同比增长39％至280  亿元（较我们预测高2.5％），主要受到起重机械/混凝土机械收入同比增长83％/  39％所带动,  抵销农业机械疲弱的收入（同比-44％）。2018  年毛利率同比大增6.2  个百分点至27.1％。这表示2018  年四季度毛利率达到29.2％，自同年一季度以来持续增长。其他收入同比增长2.4  倍至8.82  亿元，主要因金融资产投资同比增长118％至138  亿元所拉动。期内分销费用比率同比改善2.3  个百分点至8.3％。贸易应收账款和融资租赁应收账款持续减少，属于正面讯息。我们估计净负债权益比率（包括金融资产）从2017  年底的40％改善至2018  年底的34％。经营现金流47  亿元，远高于20  亿元盈利，显示现金流管理极佳。
        2019  年塔式起重机料增长最快。中联重科在2018  年三度提高塔式起重机的平均售价，反映需求旺盛。展望未来，中联重科相信预制构件应用增加将推拉动高端塔式起重机的需求。此外，在行业整合下，中联重科有望实现高于行业平均水平的增长。中联重科的塔式起重机销售估计在2019  年首两个月增长100％，管理层目标全年实现60％同比增长。
        基建和国家升级排放标准推动汽车起重机增长。中联重科的汽车起重机销售估计在2019  年首两个月增长100％。管理层预计全年收入同比增长30％,  主要受惠于铁路建设和风电吊装等大型基建需求。而大型汽车起重机料将实现高于平均水平的增长。此外，即将推出的国家排放标准升级将有助于推动进一步需求增长。
        混凝土机械。中联重科预计2019  年收入增长20-30％，混凝土泵（+30％）和搅拌车（+30％至40％）的增长预计高于混凝土搅拌站（+15％至25％）。
        2019  年挖掘机将开始贡献。中联重科的挖掘机产能目前为一万台，预计今年下半年将达到2  万台。公司目前仍处于扩展阶段销售渠道的阶段，预料于2019  年6  月完成布局。中联重科目标是大中/小型挖掘机销售比重达致50％/50％。2017  年销量仅为1,000  辆，但公司目标在2019  年将达到5,000-6,000辆。中联重科预计其平均销售价格与中国一线制造商相若或略高。但由于生产仍处于初步阶段，毛利率将略低于平均。