光大证券-天伦燃气-1600.HK-业绩增长迅速，煤改气项目积极扩张-190402

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        ◆事件：天伦燃气发布2018  年度业绩公告。2018  年公司实现营业收入51.1  亿元（如无特殊说明，货币单位均为人民币），同比+64.5%；归母净利润5.7  亿元，同比+40.8%；扣除货币掉期合同及汇兑损益，年度核心利润7.3  亿元，同比+92.0%；EPS  0.58  元。
        ◆燃气销售及接驳业务增长迅速：燃气销售业务方面，2018  年公司天然气销量12.9  亿立方米，同比+21.5%；其中住宅用户、工商业用户销气量分别同比+42.2%、+27.8%。2018  年公司燃气销售业务收入32.3  亿元，同比+32.9%；毛利率15.0%，同比小幅提升0.1  ppt。接驳业务方面，2018  年公司新增用户62.2  万户，同比+198%；接驳收入7.1  亿元，同比+13.7%；受乡镇煤改气较低的接驳毛利率影响，2018  年公司接驳毛利率49.7%，同比降低11.6  ppt。
        ◆外延并购贡献业绩增量：公司分别于2018  年8  月和11  月收购石家庄金明燃气、西平凯达燃气全部股权，获得河北石家庄市裕华区、河南驻马店市西平县城燃项目（后者2018  年尚未并表）。上述两城燃项目年销气量合计约4.3  亿立方米，占公司2018  年天然气总销量的33%；此外，上述城燃项目潜在可接驳用户尚存，业务拓展空间显著。
        ◆看好河南乡镇煤改气项目发展：2018  年6  月，公司与豫资控股合作成立煤改气投资基金。公司作为基金的投资方之一，承担河南省煤改气项目的建设和运营。该项目2018  年贡献收入10.4  亿元，占公司同期营业收入的20.4%。公司将受益于“气化河南”推进，业绩有望维持高速增长。
        ◆盈利预测与投资评级：根据公司项目进展等变化，下调公司2019、2020年归母净利润分别至9.6、13.5  亿元（调整前分别为11.8、13.8  亿元），新增2021  年的预测归母净利润18.3  亿元。预计公司2019~2021  年的EPS  分别为0.97、1.37、1.86  元，当前股价对应PE  分别为8、6、4  倍。
        我们看好公司煤改气业务发展及进入“港股通”名单后的流动性改善，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：天然气销售量低于预期，煤改气项目进度低于预期，天然气采购成本大幅上涨的风险；配气费、接驳费进一步下调的风险等。