华泰证券-比亚迪-002594-新能源车增速快，Q1业绩高增长-190328

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        18  年业绩符合预期，19  年Q1  业绩高增长
        3  月27  日，公司发布2018  年年报及2019  年一季度业绩预告。2018  年，公司实现收入1300.55  亿，同比+22.79%，归母净利润27.8  亿，同比-31.63%。2018  年Q4，公司实现营业收入410.73  亿，同比+28.43%，归母净利润12.53  亿，同比-1.72%，Q4  业绩符合预期。公司预告2019  年Q1  预计实现归母净利润7-9  亿元，同比+583.39%~778.65%，我们认为Q1  业绩增长超预期的主要原因是新能源汽车业务同比大幅增长，去年同期受过渡期影响基数较低，公司预计Q1  光伏业务仍有较大亏损。我们预计公司19-21  年实现EPS1.25/1.38/1.58  元，维持“增持”评级。
        新能源汽车收入占比提升，政府补助为公司贡献主要盈利
        根据公司年报，2018  年公司汽车收入约为760  亿元，同比+34.23%；手机部件及组装业务的收入约422.30  亿元，同比+4.34%；二次充电电池及光伏业务的收入约为89.5  亿元，同比+2.09%。三项业务占集团总收入的比例分别58.44%、32.47%和6.88%。新能源汽车收入524.22  亿元，同比+34.21%，占集团收入比例进一步提升至40.31%，同比+3.74pct。2018年公司实现扣非后归母净利润5.86  亿，同比-80.39%，主要原因是公司获得各类政府补助20.7  亿元，政府补助为公司贡献了大部分盈利。我们认为公司18  年盈利大幅下滑的主要原因是补贴退坡。
        1-2  月新能源汽车增势强劲，燃油车销量下滑较多
        根据公司公告，比亚迪1-2  月批发销量7.08  万辆，同比+3.12%；其中新能源汽车1-2  月销量4.31  万辆，同比+175%；新能源乘用车销售4.2  万辆，同比+173%；新能源客车786  辆，同比+162%。公司预计1  季度新能源乘用车持续热销，新能源客车订单交付有所放缓，专用车销售比例提升。燃油车1-2  月销量2.77  万辆，同比-47.74%，不容乐观。我们认为1-2  月比亚迪新能源新车型销量可喜，主要原因是19  年过渡期仍存在，抢装需求对新能源汽车销量起到了一定的推动作用，预计上半年公司新能源汽车销量有望维持高增长，过渡期后销量增速或放缓。
        补贴下降影响盈利，维持“增持”评级
        根据财政部通知，19  年新能源乘用车与新能源客车国补下滑超过50%。我们测算考虑上游成本下降，假设插电混动车型终端提价5000  元，纯电动车型终端提价3  万元，新能源乘用车毛利率或下降约1pct。我们预计若终端提价保证盈利，公司新能源乘用车销量或受一定影响，预计19  年公司新能源乘用车销量38  万辆左右。我们预计公司2019-20  年有望实现归母净利润34.19、37.56  亿（下调0.3%、3.84%），21  年归母净利润43.13  亿，对应EPS1.25/1.38/1.58  元。考虑到公司各部分业务差异比较大，我们采用分部PE  估值法，给予公司目标价57.13~59.38  元，维持“增持”评级。
        风险提示：新能源汽车政策不达预期；新能源汽车行业销量不达预期；公司应收账款回收风险。