天风证券-国投电力-600886-水火并济优势凸显，火电盈利改善公司业绩，期待业绩继续释放弹性-190329

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        事件
        公司发布2018  年报：全年营收410  亿元，同比增29.6%；归母净利润43.64  亿元，同比增35%；EPS  为0.63  元/股，同比增31.4%。Q1-Q4  归母净利润9.89、5.81、20.25、7.69  亿元，同比增6.4%、61.5%、21.8%、175.1%。现金分红0.225  元/股（含税）。
        全年管理费用12.1  亿元，同比增20.9%；资产减值损失4  亿元，同比增2.8  亿元，主要为固定、无形资产减值损失2.73、1.12  亿元；投资收益5.2  亿元，同比增51.1%，主要为对联营合营企业的投资收益同比大幅提高，其中赣能股份投资收益0.28  亿元、同比增加0.68  亿元，18  年新投项目瀚蓝环境投资收益0.44  亿元。
        18  年发电量、上网电价均同比大幅提升，火电扭亏为盈，带动公司业绩明显改善
        公司全年发电量1516  亿千瓦时，同比增17.58%；平均上网电价0.314  元/千瓦时，同比增8.36％；发电量、上网电价同时大幅提升，带动公司业绩明显改善，其中：
        水电发电量同比增1.66%，上网电价同比增6.67%；收入196.6  亿元，同比增10.8%，主要原因是①雅砻江、黄河来水较好，雅砻江、小三峡电量同比提高；②国投大朝山政策性让利减少，电价提高。
        火电发电量同比增46.57%，上网电价同比增3.14%；收入195.2  亿元，同比增54.1%；毛利率增至11.8%，同比提高5.8pct；北部湾等多数火电厂扭亏为盈，从而带动公司火电盈利好转，主要原因是①18  年上半年国投北疆二期200  万千瓦机组投产、17  年下半年湄洲湾二期200  万千瓦机组投产，②18  年全国用电量增长创新高，且新增机组有限，公司机组发电量同比提高，③公司火电所在部分区域降水整体偏枯，火电发电量同比上升，④大用户直购电量同比增幅较大，⑤17  年下半年燃煤标杆上网电价上调，18  年市场电折价收窄，火电平均上网电价同比提高。
        风电收入8.35  亿元，同比增50.86%；光伏收入3.46  亿元，同比增74.74%，主要原因是①17  年投产机组全年发挥效力，18  年新收购机组，②电力市场消纳条件改善，弃风弃光率有所下降。
        19  年动力煤价格中枢下移，增值税率下降，公司业绩有望弹性释放
        18  年公司火电发电量647.6  亿千瓦时、供电煤耗302.2  克/千瓦时，我们基于煤价指数假设公司标煤单价为698  元/吨，测算得到煤价每下跌20  元/吨，公司燃料成本降低3.91  亿元，度电燃料成本减少0.006  元/千瓦时；受宏观经济、国家调控等因素影响，目前动力煤供需紧张态势有所缓和，期待煤价下跌、火电业绩弹性释放。此外，2019  年4  月后将制造业增值税率从16%降至13%，有利于修复公司业绩。
        盈利预测：公司在建的两河口水电站、杨房沟水电站建成后将与下游水电站协同作用将实现多年调节能力，充分发挥黄金水电资源优势，未来具有极强的市场竞争优势。两河口、杨房沟水电站2021  年开始逐步投运，我们测算完全投运后将增加年等效电量252.65  亿千瓦时，测算将增加公司营收89.77  亿元，EBIT  41.75  亿元。我们上调公司盈利预测，将2019-2020  年归母净利润从45.63、53.91  亿元上调到48.02、53.98  亿元，对应EPS  从0.67、0.79  元/股上调到0.71、0.80  元/股。
        风险提示：电价下调、煤价上涨、极端天气影响机组发电、宏观经济下行