华泰证券-东方证券-600958-自营表现不佳，关注业绩高弹性-190329

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        自营表现不佳拖累业绩，关注业绩高弹性
        2018  年实现归母净利润12.3  亿元，同比-65.4%；实现营业收入103.0  亿元，同比-2.2%；EPS0.18  元，拟每10  股分配现金红利1.00  元（含税）；加权ROE  为2.37%。综合来看，自营尤其是权益类投资业绩表现不佳拖累业绩。公司主动投资能力强，若股市向上有望享受较高业绩弹性。连续十年获得A  类A  级或A  类AA  级评级，品牌影响力较强。预计2019-2021  年EPS  为0.38/0.46/0.55  元，BPS  为7.61/  7.86/8.16  元，维持买入评级，目标价14.08-14.46  元。
        投资业务优化结构和策略，权益类业绩表现不佳
        自营交易业务中，固收类抓住市场机遇，扩大投资规模，在加强信用风险管理同时及时调整仓位结构。权益类在市场持续下跌的形势中，业绩表现不佳，积极调整投资策略。同时稳步推进FICC  创新和衍生品业务。年末自营交易规模合计859  亿元，同比+14.7%；其中，股票规模34.5  亿元，同比-71.0%，债券规模775.9  亿元，同比+37.1%。受股票市场波动和准则调整将债权投资和其他债权投资利息计入利息收入影响，自营净亏损0.02亿元（投资收益+公允价值变动损益-对联营企业和合营企业的投资收益）。剔除准则调整影响，自营净收入27.3  亿元，同比-27.3%。
        资管主动管理能力行业领先，投行业务表现优于行业
        东证资管主动管理业务行业领先，年末AUM  2001  亿元，其中主动管理规模占比高达98.50%，远超券商资管行业平均水平。主动管理业绩回报也保持行业领先水平。资管净收入23.8  亿元，同比+20.4%。东方花旗IPO  规模18.8  亿元，同比-52.8%；再融资规模52.4  亿元，同比-73.1%。债券承销规模950.7  亿元，与2017  年基本持平。公司严控客户质量和项目执行，IPO  及并购项目均持续实现过会率100%。投行业务净收入11.4  亿元，同比-14.1%，优于行业同比-27.4%表现。
        经纪推动财富管理转型和互联网金融，利息净收入稳中有升
        经纪持续推进向财富管理转型，着力打造“全业务链”多元化综合金融服务平台。同时，公司持续推动金融科技赋能。经纪净收入13.5  亿元，同比-8.2%。证券金融保持平稳发展。两融余额97  亿元，同比-23.0%，市场占有率1.29%，较年初有所上升。股票质押融出资金余额256  亿元，同比-23.25%，主动控规模、清风险成效显著。利息净收入8.71  亿元，同比+143.4%，剔除准则调整影响，利息净收入-18.6  亿元，同比+7.7%，系债券利息支出减少。公司依托东方香港推进全球化战略，搭建较完整综合性海外平台。
        主动投资能力较强，关注市场环境边际改善下的业绩弹性
        公司主动投资能力较强，若股市向上有望享受较高业绩弹性。综合考虑市场环境边际变化，预计2019-2020  年EPS0.38/0.46  元（前值0.53/0.61  元），2021年0.55  元，对应  PE31、26  和22  倍。预测  2019-2021  年BPS7.61/  7.86/8.16元，对应  PB  1.57、1.52  和1.46  倍，可比公司2019PBwind  一致预期平均数1.42。考虑公司资管、自营业务行业领先，且主动投资能力强，业绩具有高弹性，给予溢价至2019PB1.85~1.9  倍，目标价14.08-14.46  元，维持买入评级。
        风险提示：业务开展不如预期，市场波动风险。