华泰证券-赣锋锂业-002460-锂盐项目持续扩产，价跌影响盈利水平-190329

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        发布18  年年报，归母净利润同比下降
        公司于3  月28  日发布18  年年报：2018  年实现营业收入50.04  亿元，同比增长14.15%；实现归母净利润12.23  亿元，同比下降16.73%；扣非后归母净利润为12.56  亿元，同比增长5.19%。18  年第四季度实现营收14.10亿元，同比下降8.5%；归母净利润1.17  亿元，同比下降74.92%，扣非后归母净利润为2.86  亿元，同比下降26.93%。由于锂价持续下跌，公司业绩低于我们此前预期，公司作为国内锂化合物生产龙头，锂盐产能中长期预计持续提升，预测19-21  年EPS0.91/1.10/1.38  元，维持“增持”评级。
        锂价下跌造成盈利下滑，四季度公允价值收益影响利润
        据亚洲金属的数据，18  年末国内电池级碳酸锂价格为11.72  万元/吨，较年初跌幅为34.55%。据18  年年报显示，公司全年销售毛利率为36.1%，同比下滑4.37  个百分点；锂系列产品毛利率为39.97%，同比下滑5.41  个百分点，我们认为锂价下跌是公司报告期内盈利水平的下滑的主要原因。据年报披露，公司18  年四季度公允价值变动净收益为-1.95  亿元，对利润产生较大影响；四季度扣非后净利润为2.86  亿元，环比三季度微幅上升。
        调整生产销售策略，多个项目产量有望继续提升
        根据年报，18  年全年公司销售产品折合碳酸锂当量为3.89  万吨，同比增加10.05%；生产折合碳酸锂当量4.23  万吨，同比增加16.18%。报告期内，公司发挥柔性生产线优势，根据市场变化情况，减少了碳酸锂的产量，同时增加了氢氧化锂的产量。据年报显示，18  年内公司年产2  万吨的氢氧化锂项目投产，同时年产2.5  万吨电池级氢氧化锂、锂离子动力电池、固态锂电池研发中试等多个项目处于在建状态，我们认为中长期有望带来产量的持续提升。
        布局全球优质锂矿资源，原料端获得较好保障
        根据年报，公司在澳大利亚、阿根廷、爱尔兰和国内青海、江西等地布局了多处优质锂矿资源。报告期末，公司持有  Mount  Marion43.1%的股权，并签订了长期包销协议，17-19  年可包销全部锂精矿，2020  年后每年包销不少于19.26  万吨锂精矿。公司持有  Pilbara  Minerals  Limited4.3%的股权，已经签订了长期包销协议，获取项目第一期投产后每年供应16  万吨锂原材料的包销权。我们认为上游资源的布局有助于中长期的原料保障。
        多项目持续推进，维持“增持”评级
        碳酸锂价格持续下跌，适当下调公司盈利预测。预计公司19-21  年收入为62.10、66.77、78.80  亿元，归母净利润为11.94、14.49、18.16  亿元，19-20  年较此前预测下调34.7%、27.6%，对应PE29、24、19  倍。参考可比公司19  年一致预期PE  的平均水平21  倍，考虑到公司产能具备长期增长预期，给予公司一定估值溢价，给予19  年PE30-31  倍，对应目标价区间27.30-28.21  元（前值为25.52-27.84  元）。维持“增持”评级。
        风险提示：锂盐扩产不达预期；锂矿项目出矿节奏不达预期。