华泰证券-航发动力-600893-期间费用明显改善，毛利下滑拖累业绩释放-190329

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        国内航空发动机龙头企业，经营持续改善，维持“买入”评级
        航发动力是国内唯一生产制造全种类军用航空发动机的企业，对军用航空装备和大飞机产业发展起着重要作用。由于主营业务结构调整导致综合毛利率下滑，公司2018  年业绩低于预期。期内公司实现营业收入231.02  亿元，同比增长2.43%，实现归母净利润10.64  亿元，同比增长10.82%。但公司近年来经营持续改善，我们预计2019-2021  年EPS  分别为0.50、0.58  和0.67元，同时后续有望受益军工改革等因素有较大改善空间，维持“买入”评级。
        期间费用明显改善，毛利下滑拖累业绩释放
        公司2018  年销售费用2.14  亿元，同比减少15.52%；管理费用17.46  亿元，同比减少8.14%，下降1.53  亿元；得益于2017  年定增实施后总体负债率降低，财务费用4.21  亿元，同比大幅减少42.90%，下降3.16  亿元；此外公司研发费用4.43  亿元，同比增长6.69%。由于2018  年营业收入构成中，军品整机业务、科研销售收入增长，但毛利率较高的修理业务下降，公司核心业务航空发动机制造及衍生产品毛利率18.36%，较去年同期下滑1.97  个百分点，对业绩释放构成拖累。
        扣非后利润快速增长，经营性现金流表现良好，经营得到持续改善
        公司2018  年实现扣非后归母净利润7.19  亿元，同比大幅增长36.83%，表明业务经营改善明显。公司2018  年经营性活动产生的现金流净额为12.10  亿元，同比增长24.39%，经营性现金流量的不断改善，有望进一步缓解公司负债压力，降低财务费用。
        国防装备列装和军民融合发展构成业绩驱动力，有望受益军品定价改革
        公司是国产三代主战机型军用涡扇发动机国内唯一供应商，在国内航空发动机产业领域处于优势龙头地位。我们认为进入十三五最后两年，国防建设将开始加速推进，下游配套的国防装备列装加速和航空发动机国产替代持续推进，将构成公司发展的主要业务支撑。同时，随着国产大飞机产业发展和两机专项持续推进，国产商用航空发动机开始加速追赶国际先进水平，公司作为拥有国内航空发动机主要经营性企业资产行业龙头，未来国产商用航发核心配套业务前景广阔。此外，公司作为航空发动机总机生产单位，有望受益军品定价改革，大幅提升资产盈利能力。
        国内航发龙头，直接受益装备列装和军民融合发展，维持“买入”评级
        根据公司2018  年报中披露的2019  年经营计划，我们预计公司2019-2021年营业收入分别为244.23  亿元、261.04  亿元和280.08  亿元，归母净利润分别为11.36  亿元、13.06  亿元和15.10  亿元（调整前19/20  为14.82/17.93亿元），对应EPS  分别为0.50、0.58  和0.67  元（调整前19/20  为0.66/0.80元）。我们看好公司的突出产业地位和产业发展影响力，未来成长空间广阔，维持“买入”评级。
        风险提示：国家军费投入不达预期、新产品定型交付不达预期、军品定价改革推行进度不达预期。