华泰证券-旗滨集团-601636-转型升级成效初显，竣工改善首推品种-190329

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        18  年报低于预期，业绩稳定增长
        公司3  月28  日晚间发布2018  年年报，2018  年公司实现营业收入83.78  亿元，同比增长10.46%，归母净利润12.08  亿元，同比增长5.69%。2018Q4玻璃单位盈利下滑至8  元/重量箱左右，而且2017Q4  盈利高基数，导致增速环比下滑。公司作为原片龙头，2019  年玻璃行业供需格局向好，公司营收和利润增速有望保持稳健，我们预计2019-2021  年  EPS（最新摊薄）为0.50/0.58/0.64  元，维持“买入”评级。
        管理费用率下行，资产负债表保持健康
        18  年公司销售毛利率28.79%，较17  年减少3.27pct,销售净利率14.41%，较17  年减少0.64pct；18  年期间费用率8.53%，同比减少0.52pct，其中管理/财务费用率较17  年分别减少1.01pct/0.18pct，18  年销售费用率1.28%，相比17  年增加0.67pct；18  年报应收账款90.54  百万元（同比增加84%），我们认为工程玻璃业务是主要原因；18  年经营性现金流净额为20.66  亿元，现金流状况良好。
        转型升级成效初显，工程玻璃+超白玻璃增强盈利能力
        公司加大转型升级力度，布局工程玻璃、超白玻璃等高附加值产品。公司是国内平板玻璃原片产能最大的企业，2018  年玻璃原片销量11003  重量箱；2018  年公司加大工程玻璃业务力度，广东节能、浙江节能以及马来西亚节能陆续投产，我们预计2019  有望达到6  个亿的收入水平，按照5%的净利率测算，2019  年有望贡献3000  万的利润；2018  年9  月，公司郴州1000t/d的超白玻璃产线点火，产品广泛用于光伏玻璃、光电材料基板、高档家居装饰等，预计这条超白玻璃生产线随着调试完毕、量产，将逐步贡献利润。
        房屋竣工有望前低后高，玻璃是主要受益品种
        我们认为19  年竣工大概率改善，核心矛盾在需求端，首推玻璃。我们在20190214《核心矛盾在需求，竣工改善首推玻璃》中指出，19  年竣工增速有望好于14  年（5.9%），带动玻璃需求较大幅度改善；虽然2019  年1-2  月的竣工增速表现仍然疲弱，但考虑到房屋竣工滞后新开工12  个月，今年房屋竣工面积增速有望复制去年新开工前低后高的走势。基于竣工端的相对乐观，我们推荐自上而下逻辑顺畅的玻璃投资机会，旗滨集团作为国内最大的原片生产企业，大力布局工程玻璃，有望率先受益于房屋竣工的改善。
        公司业绩预计稳定增长，维持“买入”评级
        公司18  年归母净利润不及预期，玻璃行业盈利水平持续下滑；但公司作为玻璃原片龙头，同时大力推动转型升级，同时房屋竣工改善拉动玻璃需求，我们认为公司利润有望维持稳定增长。我们调整公司2019-2021  年EPS（最新摊薄）预测值为0.50/0.58/0.64  元(19-20  原值为0.63/0.69  元)，考虑到竣工端改善提升风险偏好及公司产品升级，并参考19  年行业平均PE11.05x  水平，我们认为公司2019  年合理PE  为11-12x（原值9-10x）,对应公司目标价为5.50-6.00  元，维持“买入”评级。
        风险提示：房屋竣工面积低于预期；平板玻璃新增供给超预期。