兴业证券-宇通客车-600066-补贴退坡全年业绩下滑，18Q4毛利率环比提升-190402

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        投资要点    
        公司发布2018  年年报：公司  2018  年实现收入  317.5  亿，同比下滑  4.4%；归母净利润  23.0  亿，同比下滑  26.5%；18Q4  实现收入  123.7  亿，同比下滑  13.0%；归母净利  11.0  亿，同比下滑  10%。公司拟每  10  股发放现金股利  5  元（含税），分红率  48%。公司业绩符合预期，分红超预期。
        18  年整体业绩符合预期，现金流改善、分红超预期。公司  2018  年客车销售  6.1  万辆，同比下降  9.5%，其中新能源客车  2.5  万辆，同比下滑  0.5%。2019  年公司收入同比下滑  4.4%，归母净利下滑  26.5%，整体符合预期。公司  2018  年经营性现金流  25.8  亿，相比  2017  年的-17.5  亿明显改善，公司  2018  年分红率  48%（2017  年为  35%）超预期。
        公司  Q4  毛利率、单车盈利同比环比均提升，新能源车盈利情况明显好于行业。公司  18Q4  实现客车销售  2.13  万辆，同比下滑  19.0%，实现收入  123.7亿，同比下滑  13.0%，归母净利  11.0  亿，同比下滑  10%。18Q4  公司毛利率  28.0%，同比提升  0.8pct，环比提升  0.7pct。公司  18Q4  单车平均收入58  万，同比/环比提升  4/9.1  万，单车平均盈利  5.2  万，同比/环比提升  0.5/1.3万。公司毛利率以及整体盈利情况在  Q3  和  Q4  连续回升，新能源盈利明显超越行业平均水平。主要因公司：1）18Q4  新能源销量占比接近  60%，环比同比明显提升；2）18  年过渡期后推出的新车型均满足补贴最高标准，能拿到  1.21  倍国家补贴；3）18  年过渡期后新能源车终端支付价格预计提升  2  万左右。
        公司成本控制能力以及技术能力水平行业领先，预计公司盈利将逐步企稳回升，维持“审慎增持”评级。短期看，19-20  年新能源客车补贴将逐步退坡，但退坡绝对额逐年减少，考虑到行业普遍性提价以及公司行业领先的成本控制能力，我们认为公司新能源的降本在  19-20  年能够基本对冲补贴的下滑；长周期看，国内新能客车行业将逐步出清，公司新能源份额提升是大概率事件，且公司新能源业务有望在欧洲等出口市场获得突破。根据最新情况，我们调整公司  2019-2020  年归母净利润分别为  23.7/24.5  亿，首次给出  2021  年归母净利预测  25.3  亿，维持“审慎增持”评级。
        风险提示：新能源客车销量不及预期、新能源客车发生安全性事件。