华金证券-苏宁易购-002024-线上渠道推动营收增长，投资收益保障净利润-190402

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        事件    
        公司披露年报，2018年实现营业收入2449.57亿元，同比增长30.35%，实现归母净利133.28亿元，同比增长216.38%。基本每股收益1.44元。拟每10股派现金红利1.2元（含税）。  
        投资要点  
        线上渠道推动公司营收较快增长：分渠道看，全年线上GMV增长64%，线下GMV增长10%，线上渠道GMV较快增长推动营收维持较快增速。分产品看，受消费者消费升级影响，2018年苏宁易购平台小家电商品畅销，营收同比增长68%，营收占比由2017年的18%提升至2018年的23%，毛利润占比由24%提升至30%，是公司毛利润的主要支撑。此外，空调、白色电器（冰箱、洗衣机）、黑色电器（彩电、音箱、碟机）品类分别实现毛利润增长30%、18%、17%。
        线下渠道快速扩张：2018年公司拥有自营门店8881家，云加盟店2071家，迪亚天天加盟店112家。其中自营门店较2017年末的3867家增长130%，云加盟由2017年末的39家快速增长。分类型看，家电3C生活店净增606家至2105家，母婴店净增104家至157家，超市店减少1家至8家，苏宁易购直营店净增153家至2368家，苏宁小店净增3968家至4177家。可比坪效方面，2018年，家电3C生活店可比坪效增加4.72%，母婴店可比坪效增加12.74%，苏宁易购直营店可比坪效增加9.11%。目前家电3C店、母婴店、苏宁易购直营店保持内生外延稳健增长，苏宁超市店、苏宁小店仍处于模式探索阶段。  
        投资收益保障公司净利润：2018年公司实施商品价格管控，优化商品供应链，加强单品运作，毛利率由14.1%提升至15.0%。新品类开发运营提升管理费用率，小店渠道及消费金融业务增加资金需求拉动财务费用率，公司2018年期间费用率由13.7%提升至14.2%。2018年公司主营业务营业利润率与2017年类似，均在-0.3%左右，公司目前持续处于GMV快速增长时期，运用利润换取市场竞争力，以实现较快的规模增长。2018年公司实现净利润133.3亿元，主要是二季度及四季度公司出售所持阿里巴巴公司股票，实现投资收益139.9亿元，保障公司净利润。  
        地产有望复苏带动家电消费：2019年三月，我国十大城市、三十大中城市商品房成交套数分别实现17%、22%的同比增长，增速较2月的-4%、9%明显提升。分城市级别看，一线城市1、2月商品房成交套数同比增长60%，增速较去年四季度明显回升；二线城市3月商品房成交套数增速已重回正值；三线城市3月增速提升，整体房地产交易量在低基数的背景下明显回暖。地产有望复苏，或将带动下游家电消费复苏，有望推升公司营业收入。  
        苏宁金服出表贡献投资收益：苏宁金服是公司持股50.1%的子公司，主营供应链金融及消费金融，2018年实现净利润3.51亿元。苏宁金服拟增资扩股，若增资中各投资者按照《增资协议》交割，苏宁金服将不再进入上市公司财务报表。若以18年三季度末为交割日，预计本次交易增加上市公司投资收益约161.33亿元。截止  2018  年末上述增资未完成，如果交易将于2019  年完成，投资收益有望保障公司2019  年净利润。    投资建议：我们预测公司2019  年至2021  年每股收益分别为1.86、0.40  和0.56  元。净资产收益率分别为17.9%、3.7%和5.0%。目前PE（2019E）约为7.2  倍。给予"买入-B"建议。    
        风险提示：线上渠道及线下新业务保持亏损；主要品类或受地产周期影响；社区零售竞争加剧，引流效果或不及预期。