东吴证券-荣盛发展-002146-销售靓眼，业绩高增，杠杆水平有所下降-190403

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        事件
        荣盛发展发布2018年年报：2018年荣盛发展实现营业收入563.68亿元，同比增长  45.64%；实现归母净利润  75.65  亿元，同比增长  31.31%；加权平均净资产收益率为  24.89%，同比增长  2.45  个百分点；基本每股收益  1.74  元。
        点评
        结算提速，毛利率持续提升。2018  年荣盛发展实现营业收入  563.68  亿元，同比增长  45.64%；实现归母净利润  75.65  亿元，同比增长  31.31%。业绩呈现高增态势主要因公司结转加速，且结转的项目较多处于  2016年量价齐升阶段。销售毛利率和净利率分别为  31.5%和  14.7%，毛利率较去年上升  2  个百分点，但净利率下降  1  个百分点，主要因公司销售规模扩张导致费用前置，叠加投资收益下降导致。截至  2018  年末，公司预收账款  870.49  亿元，同比高增  30%，未来公司业绩确定性较强。
        销售维持高增态势，2018  年公司实现销售金额  1015.63  亿元，同比增长49.51%，超额完成全年  880  亿元销售目标；销售面积  983.4  万平米，同比增长  54.73%。2019  年公司销售目标  1120  亿元，较  2018  年销售稳健增长。回款方面，公司销售回款额达  815  亿元，完成年度计划的  101.88%，占销售规模的  80.25%。良好的销售回款和融资，使得公司的现金流状况极大改善，经营活动产生的现金流量净额  175.12  亿元，继  2017  年后持续为正。
        审慎拿地，杠杆水平有所回落。公司  2018  年通过招拍挂、城中村改造、旧改、股权收购等方式，在  30  多个城市获取  89  个土地项目，规划权益建筑面积  761  万平米，同比下降  31%。截至  2018  年末，公司土地储备合计有  3613.54  万平方米，可以满足公司  3  年左右的开发需要。公司在融资趋紧、地价偏高的大环境下，选择主动放缓土地投资节奏，在当下市场环境下是理性选择。截至  2018  年末公司资产负债率  84.0%，剔除预收账款后的资产负债率仅  45.8%，分别较去年同期下降  0.6、3.9  个百分点，杠杆水平进一步降低。
        投资建议：荣盛发展土储丰富，拿地提速，资源重点布局京津冀、长三角、珠三角区域，价值迎来重估契机；公司快周转、多品牌、控成本保障销售成绩；“地产+康旅+金融+X”多元化业务的协同效应有望进一步凸显。我们预计  2019-2021  年公司  EPS  分别为  2.23、2.86、3.59  元人民币，对应  PE  分别为  5.18、4.04、3.22  倍，维持“买入”评级。
        风险提示：行业销售波动；政策调整导致经营风险（棚改、调控、税收政策等）；融资环境变动（按揭、开发贷、利率调整等）；企业运营风险（人员变动、施工、拿地等）；汇率波动风险；棚改货币化不达预期。