国元证券-海能达-002583-精细化管理显成效，现金流明显改善-190402

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        事件：
        公司近期发布  2018  年年报及  2019  年一季度业绩预告，2018  年公司实现营收  69.35  亿元，yoy  29.58%；归母净利润  4.77  亿元，yoy  94.72%;扣非后净利润  3.14  亿元，yoy  94.97%。2019  年第一季度亏损  7000  万元-1.2亿元。
        点评：
        营收符合预期，利润略低于预期，核心业务毛利率均提升。
        全年收入增长较为稳定，主要原因是公司持续拓展高端制造业务，OEM销售收入实现了翻倍增长。细分来看，终端业务实现收入  29.11  亿元，同比增长  18.89%，对应毛利率  58.02%，增加  3.82%；系统业务实现收入  19.96亿元，同比增长  1.43%，对应毛利率  55.32%，增加  7.56%；OEM  业务实现收入  20.27  亿，同比增长  116.77%，对应毛利率  24.03%，减少  2.76%。
        在核心业务毛利率提升的带动下，公司总体业务毛利率达到  47.30%，较2017  年  47.04%的毛利率水平有小幅提升。一季度亏损主要是因为公司全年业绩存在季节性，其中一季度为公司经营低点，亏损幅度正常。
        费用率和现金流改善明显，精细化管理效果显现。
        2018  年公司开展精细化运营，效果明显，现金流和费用率明显改善。经营性现金流净额  9683.20  万元，为三年来首次净流入，较  2017  年-2.43亿和  2016  年-4.04  亿改善明显，其中  2018Q4  经营性现金流  6.03  亿，为历史最高。费用率方面，销售费用率  14.96%，较  2017  年减少  2.12pc，管理费用率和研发费用率合计  22.01%，较  2017  年减少  2.24pct；财务费用率3.43%，较  2017  年增加  1.67pct，主要是因为借款增加及市场利率上升，引起利息支出增加。
        海外订单逐步增多，新收购公司与母公司协同，美洲市场稳步开拓。
        2017  年公司完成了赛普乐和诺赛特的海外并购，2018  年协同效应明显显现。2018  年赛普乐贡献营收  11.24  亿，相比  2017  年赛普乐并表收入  6.73亿，同比增长  66.96%。同时，赛普乐及其下属子公司陆续在近期陆续在全球范围内中标大单重大订单，特别是部分国家的公安安全领域，体现出公司收购赛普乐之后的整合效应以及欧洲及美洲市场的战略成效。
        顺应行业发展趋势，积极布局下一代专网通信技术。
        未来专网通信将从窄带向宽带化、智能化、信息化方面，同时不断融入互联网、物联网、人工智能等新技术。公司持续将全年销售收入的  15%投入到研发中，积极布局下一代专网通信技术，效果逐渐明显。目前第三代融合指挥中心研发进展顺利，在多省市部署运用。宽带集群技术取得关键性突破，并发布多款产品，已交付产品市场反响良好。
        投资建议与盈利预测
        公司作为专网领域的龙头企业，经过去年一年精细化管理，费用率和现金流指标明显改善。同时，海外收购公司与母公司协同效应逐渐显现。我们认为在专网宽带化的趋势下，公司发展有望迈入新的台阶。预计2019-2021  年公司收入分别为  88.88  亿、109.97  亿、129.31  亿，归母净利润分别为  7.31  亿、9.65  亿、11.78  亿元，对应  EPS  0.4、0.53、0.64，对应当前股价的  PE  分别为  28、21、18  倍，给予公司“增持”评级，目标价  13.93元。
        风险提示:
        财务费用持续走高；宽带业务拓展不及预期。