东兴证券-中工国际-002051-2018年报点评：订单改善、现金流回正，持续受益一带一路和国改效应-190403

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        投资要点：
        事件：公司发布2018  年年度报告，公司2018  年实现营业收入101.5  亿元，同比下降6.95%，实现归属母公司股东的净利润12  亿元，同比下降19.12%。
        项目生效滞后拖累业绩，Q4  增速低迷系基数较大。全年营收/归母分别同减6.95%/19.12%，增速较同比分别回落42pp/35pp，系复杂国际形势下部分项目生效滞后所致；Q4  营收/归母大幅同减，系2017Q4  单季营收/归母为46.76亿/6.31  亿，均创历史之最；分业务来看，承包和设备收入90.78  亿，YOY-5.56%，毛利率20.77%同减8pp；贸易收入10.12  亿，YOY-18.62%，毛利率1.14%同减1.7pp；分区域来看，海外收入94.19  亿，YOY-8.98%，毛利率19.65%同减6.7pp；国内收入7.31  亿，YOY+30.54%，毛利率14.48%，同减8.7pp；
        毛利率/期间费率同步大幅下滑，减值减少、税率增加，整体盈利能力下滑。收付现比此长彼消，经营现金流大幅回正。报告期内公司毛利率19.28%，同减6.9pp，主要系上年毛利率基数过高及结算项目较多；销售/管理费率为3.20%/3.81%，分别同增0.2pp/0.4pp，财务费率-1.46%，大幅同减5.55pp，合计期间费率5.55%同减5pp；减值损失同比减少1.94  亿，税率14.55%同增4.9pp；净利率11.61%同减0.87pp；经营质量有所提高，收现比110%同增42pp，付现比96%同减19pp，全年经营现金流净额28.94  亿，同比大幅增长约53  亿；
        对外承包领军企业，Q4  海外/整体订单增速边际改善，订单储备充裕支撑业绩。公司主营海外业务，2018  年对外工程承包新签合同额位列全国第22  名。Q1-Q4  海外/  整体新签合同金额同比增速分别为-50%/-62%/-89%/351%和-39%/-61%/-85%/231%，其中Q4  新签海外合同14.4  亿美元同比大幅增加，对应前三季度总量的2.3  倍。期末未完成合同额89.73  亿美元，按期末汇率折算对应当期营业收入的6.1  倍，储备较为充裕，将对未来业绩增速反弹构成有力支撑。预计未来将持续受益第二届一带一路峰会和海外战略进一步推进；
        受益国改吸纳优质资产，业务协同可期。公司向控股股东国机集团发行股份购买中国中元100%股权，标的位列2017  年ENR  中国工程设计企业第24  位，拥有工程设计甲级、施工总承包壹级等资质，在医疗建筑、机场物流及载人索道工程等领域专业优势显著，将助力公司大力拓展相关领域；
        盈利预测与投资评级：预计公司2019  年-2021  年实现营业收入分别为129.81亿元、157.34  亿、183.79  亿元；归母净利润分别为15.75  亿元、19.37  亿元和23.01  亿元；EPS  分别为1.42  元、1.74  元和2.07  元，对应PE  分别为11.4X、9.2X  和7.8X。首次覆盖，给予  “推荐”评级。
        风险提示：1、国际政治经济形势风险；2、市场竞争风险；3、汇率风险。